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Artikel aus "Der Nebenwerte Investor" Ausgabe 13/2023 vom 20.09.2023
▶ In dieser Ausgabe: Netfonds, SBF, SMT Scharf, Hensoldt, PATRIZIA, Masterflex, MorphoSys, Fielmann, Hochtief, Siltronic
Masterflex trotzt (fast) allen Herausforderungen
Die 1987 gegründete Masterflex ist ein Spezialist für anspruchsvolle Schlauch- und Verbindungslösungen und deckt mit seinen weltweit 14 Tochtergesellschaften und Vertriebsstätten von der Entwicklung über die Produktion bis hin zur Vermarktung der Verbindungs- und Schlauchsysteme die gesamte Wertschöpfungskette ab. Der Fokus der Masterflex-Gruppe liegt dabei auf Hightech-Anwendungen, die nicht selten auf Kundenwunsch konzipiert und produziert werden, wodurch sich das Unternehmen vom wettbewerbsintensiven Massenmarkt abgrenzt und auf Nischenanwendungen mit niedrigeren Losgrößen spezialisiert.
Der Großteil der Kunden kommt aus dem Maschinen- und Anlagenbau, aber auch Unternehmen aus den Bereichen Medizintechnik, Luft- und Raumfahrt, Chemische Industrie oder Lebensmittel- und Pharmazietechnik gehören zum Kundenkreis. Die Nachrichtenlage in diesen Branchen hatte in den letzten Monaten nicht viel Positives zu bieten und das schlägt sich auch im Geschäftsverlauf von Masterflex nieder. Dort sieht man aber keinen Grund, Trübsal zu blasen.
Deutschland bleibt der wichtigste Markt
Masterflex generiert den größten Teil seines Umsatzes weiterhin in Deutschland (43 %), wo sich bis auf den Standort im texanischen Houston auch alle Hauptproduktionsstätten befinden. 20 % des Umsatzes entfallen auf Kunden aus den übrigen europäischen Ländern, die restlichen 37 % erlöste Masterflex außerhalb von Europa. Insbesondere in den USA und in Asien sind viele der internationalen Kunden ansässig und im Zuge der vom Unternehmen avisierten Internationalisierung dürfte der Erlösanteil außerhalb Europas tendenziell weiter steigen – 2021 waren es noch 34 % gewesen anstelle der aktuellen 37 %.
Dezentrale Struktur bietet viele Vorteilev
Unter der Muttergesellschaft Masterflex SE sind 14 operative Tochtergesellschaften angesiedelt, die größtenteils in Europa ansässig sind. Doch auch in den USA, Brasilien und Asien verfügt das Unternehmen über Gesellschaften. Die globale Organisationsstruktur ermöglicht eine lokale und direkte Betreuung der Kunden vor Ort.
Schläuche sind die maßgebliche Angebotspalette der Masterflex Gruppe und jede Art von Schläuchen wird von einer anderen Marke bedient; insgesamt ist Masterflex mit 6 Schlauchmarken am Markt präsent. Neben der Marke Masterflex selbst sind dies Matzen & Timm, Novoplast Schlauchtechnik, Fleima-Plastic, Masterduct und APT Advanced Polymer Tubing. Bis auf Masterflex und Masterduct ist jede Marke auf eine bestimmte Art von Schläuchen spezialisiert, die Kategorie Spiralschläuche und die Produktgruppe Anschlusstechnik werden sowohl unter der Marke Masterflex als auch Masterduct vertrieben
Spiralschläuche (Masterflex, Masterduct)
Spiralschläuche sind die Kernkompetenz der Masterflex-Gruppe. In den USA und in Brasilien vertreibt man diese unter der Marke Masterduct, in den übrigen Regionen unter dem Namen Masterflex. Neben den Spiralschläuchen gehören zu dieser Produktgruppe auch Clip- und Folienschläuche.
Das Einsatzgebiet der Förderschläuche aus Polyurethan oder Spezialgeweben liegt insbesondere in den Bereichen Fahrzeugabgase, Bau, Lebensmittel und Getränke, Pharmazie, Kunststoffherstellung und der chemischen Verarbeitung. Dabei werden die hochflexiblen, schwer entflammbaren und vakuumfesten Spiralschläuche zur Beförderung von Kies, Zement, Getreide oder Granula eingesetzt, aber auch beim Absaugen von Gasen und Dämpfen.
Fluorpolymerschläuche (APT)
Die Fluorpolymerschläuche sind die jüngste Ergänzung im Produktportfolio von Masterflex, die sich der Konzern mit der Übernahme von APT Advanced Polymer Tubing GmbH im Jahr 2017 gesichert hat. Die Schläuche zeichnen sich durch eine extrem hohe Temperaturresistenz aus und können bei Temperaturen von minus 200 bis plus 260 Grad Celsius eingesetzt werden. Darüber hinaus sind die Schläuche äußerst beständig gegenüber den meisten in der Industrieverarbeitung genutzten Chemikalien, wie Benzin, Lösungsmittel, Säuren oder Laugen. Ihre Einsatzgebiete sind daher beispielsweise die Lackierindustrie, in der die Farbversorgung über Fluorpolymer-Schläuche erfolgt, oder der Konsumgüterbereich. Durch die hohe Hitzeresistenz kommen die Schläuche aber unter anderem auch bei Industriekaffeemaschinen zum Durchleiten von heißem Wasser zum Einsatz.
Extrudierte Schläuche (Novoplast)
Die Masterflex-Tochter Novoplast Schlauchtechnik ist auf die Extrusion, ein formgebendes Verfahren für thermoplastische Kunststoffe, von Schläuchen mit Durchmessern im Bereich zwischen 0,1 und 50 mm spezialisiert. Ihr Produktsortiment umfasst extrudierte Schläuche aus nahezu allen thermoplastischen Kunststoffen, die in Produkten für industrielle Anwendungen wie Brems- oder Wasserkühlschläuchen zu Einsatz kommen, aber auch in der Medizintechnik bei der Endoskopie oder Dialyse.
Von Hand gewickelte Schläuche (Matzen & Timm)
Unter dem Markennamen Matzen & Timm vertreibt die Masterflex Gruppe Spezialschläuche, Faltenbälger und Formteile aus synthetischen Kautschuk-Materialien wie z.B. Silikon, die teilweise in industrieller Handarbeit gefertigt werden. Die größten Absatzmärkte hierfür sind die Luft- und Raumfahrt, der Schienenverkehr sowie die Automobilindustrie. So sind in fast allen gängigen Airbus-Modellen Lösungen von Matzen & Timm verbaut, die die Passagiere mit frischer Luft versorgen.
Spritzgussformteile (Fleima-Plastic)
Die Tochter Fleima-Plastic gehört seit 2004 zur Masterflex Gruppe und produziert und vermarktet im Spritzguss-Verfahren hergestellte Formteile. Die Material- und Verarbeitungsexpertise aus den Bereichen Spritzguss und Extrusion ergänzt die Angebotspalette der anderen Masterflex-Tochter Novoplast Schlauchtechnik, so dass beide auch gemeinsame Systemlösungen anbieten.
Die Spritzguss-Formteile werden unter anderem im Automobilbau, in der Elektronik und in anderen High-Tech-Branchen verwendet, doch der Fokus der Unternehmensstrategie in diesem Produktsegment liegt auf dem Medizintechnikmarkt: Tropfkammern, Stechdorne, Schlauchklemmen, Schutzkappen und Spezial-Konnektoren für Dialyse-, Infusions- und Transfusionstechnik.
Anschlusstechnik (Masterflex, Masterduct)
Wie die Spiralschläuche werden auch die Verbindungslösungen der Masterflex Gruppe unter den beiden Marken Masterflex und Masterduct angeboten. Diese Anschlusstechnikkomponenten vervollständigen das Produktportfolio der Gruppe und bieten so für alle Schläuche die passende Anschlusstechnik aus einer Hand an. Dabei sind die Einsatzmöglichkeiten der Anschluss- und Verbindungstechnik von Masterflex äußerst vielfältig und somit findet ihr Verkauf in nahezu allen Bereichen statt, die Masterflex auch mit seinen Schläuchen bedient.
Durchwachsene Halbjahreszahlen
Die Angebotspalette lässt schon erahnen, dass Masterflex in höherem Maße von der konjunkturellen Entwicklung abhängt. Die läuft aktuelle nicht wirklich rund, weder in Europa, noch in den USA oder Asien. Dem entsprechend wurden die Halbjahreszahlen mit großer Spannung erwartet.
Nach dem starken 1. Quartal, in dem Masterflex seinen Umsatz um 16 % auf 27,6 Mio. Euro gesteigert hatte, hat sich die Dynamik im 2. Quartal deutlich abgeschwächt. Insbesondere das Geschäft mit den klassischen Industrien bekommt inzwischen den konjunkturellen Gegenwind deutlich zu spüren. Darüber hinaus wirkt sich nun auch die Schwäche des US-Wohnungsbaus dämpfend auf die dortige Nachfrage nach Schläuchen für den Bereich Heizung, Lüftung und Klimatisierung aus, die eine große Bedeutung für das Amerika-Geschäft von Masterflex haben.
Dem steht eine weiterhin robuste Entwicklung in den Bereichen Medizintechnik, Luftfahrt, Life-Science (Food & Pharma) sowie Halbleiter gegenüber, sodass in Summe im 2. Quartal ein Umsatz von 25,1 Mio. Euro (-0,6 %) annähernd auf Vorjahresniveau erzielt wurde. Beide unterschiedlich verlaufenen Quartale zusammen genommen, erzielte Masterflex in den ersten 6 Monaten des Jahres 2023 Erlöse von 52,7Mio. Euro und damit 7 % mehr als im Vorjahresvergleich.
Dem Kurs half das nicht, sondern er brach deutlich ein. Denn die Furcht der Anleger scheint zu sein, dass sich das schwache 2. Quartal zum Maßstab für das restliche Jahr entwickelt. Der Vorstand gibt allerdings Entwarnung und ist guter Dinge für den weiteren Jahresverlauf. Dies stützt er auf die weiterhin gute Auftragslage und das anhaltende Wachstum in den Bereichen Medizintechnik, Halbleiterindustrie, Luftfahrt und Life Sciences.
Auch der Auftragseingang stimme positiv, da insbesondere die Kunden, die im 1. Halbjahr und hier vor allem im 2. Quartal Lagerbestandsanpassungen vorgenommen hätten, wieder stärker als Käufer zurückkämen. Insgesamt bewege sich der Auftragseingang in den ersten Wochen des laufenden 2. Halbjahres auf einem guten Niveau und über dem Wochenschnitt des 1. Halbjahres. Folgerichtig hat der Vorstand auch die Guidance für das Gesamtjahr 2023 bestätigt.
Diese sieht ein Umsatzwachstum auf 103 bis 110 Mio. Euro vor und ein operatives EBIT zwischen 11 und 14 Mio. Euro. Anders als noch nach dem 1. Quartal sieht der Vorstand inzwischen eher die untere Hälfte der Umsatzprognose als wahrscheinlicher an. Ergebnisseitig zeigt sich das Management hingegen weiterhin optimistischer.
Das Muster aus einem starken 1. und einem schwächeren 2. Quartal zeigt sich auch beim Ergebnis. Konnte Masterflex in den ersten drei Monaten das Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) noch um 38 % steigern, fiel es in den Monaten April bis Juni um 31 % schwächer aus als im Vorjahr. Mit 2,5 Mio. Euro wurde aber dennoch eine zweistellige EBIT-Marge von 10,0 Prozent erwirtschaftet.
In Summe der ersten 6 Monate blieb das EBIT mit 6,6 Mio. Euro ungefähr auf Vorjahresniveau, was aber in Kombination mit marktbedingthöheren Zinskosten und einer etwas höheren Steuerquote zu einem Rückgang des EBT um 5 % auf 6,1 Mio. Euro und des Halbjahresgewinns um fast 9 % auf 4,3 Mio. Euro führte. Bezogen auf den Umsatz wurde somit im 1. Halbjahr eine EBIT-Marge von 12,6 % erwirtschaftet, die Nachsteuermarge lag bei 8,1 % (Vorjahr: 13,6 und 9,5 %).
Besonders negativ bemerkbar haben sich die Personalkostensteigerungen ausgewirkt (+10 % auf 16,4 Mio. Euro) und der sonstige betriebliche Aufwand (+12 % auf 8,7 Mio. Euro), während der Zuwachs des Materialaufwands nach dem steilen Anstieg im Vorjahr mit knapp 6 % auf 17,5 Mio. Euro spürbar an Auftriebskraft verloren hat. Die Dynamik des Personalaufwands erklärt sich durch die Kombination aus einer höheren Mitarbeiterzahl und höheren Löhnen, wobei der Schwerpunkt des Personalaufbaus in Tschechien gelegen hat.
Bezüglich des Sonstigen betrieblichen Aufwands verweist Masterflex auf höhere Mieten bei der im letzten Dezember umgezogenen Tochter APT, also hieraus resultierende vorübergehende Doppelmieten für den neuen und den alten Standort) sowie auf die Kosten der Einführung eines ERP-Systems am neuen Standort. Der APT-Umzug habe sich zudem auch in Form einer verzögerten Preisanpassung an die erhöhten Einkaufskosten ausgewirkt, was im 1. Halbjahr die Rohmarge von APT belastet habe. Hier zeigt sich Masterflex-CFO Mark Becks selbstkritisch und meint „das war ehrlich gesagt zu viel auf einmal für eine relativ kleine Gesellschaft.“ Und geht sogleich in die Offensive: „APT wird ein deutlich besseres zweites Halbjahr hinlegen. Mit einer APT in Normalform wären wir im 1. Halbjahr bei einem EBIT von rund 7,6 Mio. Euro gelandet“.
Die solide Eigenkapitalquote steigt weiter an
Sein Eigenkapital konnte Masterflex im 1. Halbjahr um 4 % auf 54,1 Mio. Euro erhöhen, was in Relation zu der um knapp 2 % erhöhten Bilanzsumme von nun 91,8 Mio. Euro einer Eigenkapitalquote von 58,9 % entspricht. Gegenüber dem Jahresanfang hat sie sich damit um 1,3 Prozentpunkte verbessert und das trotz der erfolgten Dividendenausschüttung.
Stabile Aktionärsstruktur
Bereits seit dem Jahr 2000 werden die Aktien der Masterflex SE an der Frankfurter Wertpapierbörse gehandelt und seit 2003 sind sie im Prime Standard gelistet. Infolge der letzten Kapitalerhöhung im März 2017, die zur Refinanzierung der Übernahme der Fluorpolymer-Spezialisten APT im Dezember 2016 und als zur Stärkung des Eigenkapitals durchgeführt wurde, stieg die Anzahl der Aktien um 886.586 Stücke. Das Grundkapital beträgt seitdem 9.752.460 Euro und ist in ebenso viele Stückaktien zu je 1,00 Euro unterteilt.
Größter Anteilseigner ist mit rund 20 % die J.F. Müller & Sohn AG, eine in sechster Generation geführte Familien-Investmentholding mit Fokus auf mittelständische Unternehmen aus Europa. Weitere rund 20 % der Aktien befinden sich im Besitz der Grondbach GmbH, gefolgt von der SVB GmbH & Co. KG mit knapp 10 %. Das aktuelle Management besitzt über die BBC GmbH 6,6 % der ausstehenden Aktien, während Herr Büsching, einer der Gründer der damaligen Masterflex Kunststofftechnik GmbH und langjähriger Aufsichtsrat, zusammen mit seiner Familie 3,0 % der Aktien hält. Das Unternehmen selbst hat 1,4 % der eigenen Aktien im Keller, wonach der Streubesitz bei rund 42 % liegt.
Bullcase vs. Bearcase
Masterflex ist stark positioniert in seinen Kernmärkten und forciert die Expansion ins Ausland. Konjunkturell bekommt man den stärkeren Gegenwind der sich weiter abschwächenden Baukonjunktur in vielen Bereichen der Welt deutlich zu spüren und das schlägt sich auch in den Geschäftszahlen nieder. Da sich die Nachfrage nach Wohnraum jedoch nicht verringert, sondern weiter steigt, verschiebt sich die Aktivität im Bausektor zunehmend vom Neubau auf Renovierungs- und Instandhaltungsarbeiten. Und auch hier sind die Masterflex-Schläuche erste Wahl.
Zudem zeigen andere Branchen weiterhin solide Wachstumsraten, so dass das Unternehmen weiterhin gute Geschäfte machen sollte. Die negativen Einmaleffekte des 2. Quartals dürften sich nicht wiederholen, so dass insgesamt die Jahresprognosen als erfüllbar anzusehen sind. Sofern sich die wirtschaftliche Lage nicht nochmals deutlich verschlechtert.
Der Aktienkurs war im Corona-Absturz auf 4 Euro eingebrochen und hat sich seitdem eindrucksvoll erholt; Mitte Mai wurde bei 12 Euro ein neues 10-Jahreshoch markiert. Seit Bekanntgabe der schwachen Ergebnisse des 2. Quartals Ende Juli ist der Kurs jedoch massiv eingebrochen und hat bei aktuell 8,50 Euro knapp ein Drittel verloren.
Mit einem Ergebnis je Aktie in etwa auf Vorjahresniveau ergäbe sich eine Gewinnbewertung zum etwa 12-fachen des 2023er Jahresgewinns. Das erscheint nicht teuer für ein so robust positioniertes Unternehmen und sofern sich die Aussichten auf Zinssenkungen und Konjunkturerholung im nächsten Jahr konkretisieren, sollte Masterflex zu den Profiteuren der Entwicklung gehören. Ein global agierendes Qualitätsunternehmen, dessen Aktien womöglich zu Angebotspreisen zu haben sind.
Die 4 wichtigsten Dinge, die man über Masterflex wissen muss
- Als Hersteller von Spezialschläuchen für Industrie, Luft- und Raumfahrt sowie Medizin in aussichtsreichen Branchen aktiv.
- Der grundsätzliche Trend von Umsatzanstieg und Margenausweitung zeugen von wirtschaftlicher Stärke; das schwache 2. Quartal sollte ein Einmalausrutscher gewesen sein.
- Medizintechnik, Luftfahrt und auch Rüstung sorgen für solides weiteres Umsatzwachstum, während Industrie- und Bausektor noch auf eine Erholung warten.
- Der tendenzielle Abbau der Verschuldung stärkt die Eigenkapitalquote und erzeugt Potenzial für weitere Übernahmen zur Erweiterung des Angebotsspektrums.
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