Kissigs Nebenwerte-Analyse: Geht GESCO nach dem Neustart endlich wieder in die Offensive?

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Artikel aus "Der Nebenwerte Investor" Ausgabe 6/2023 vom 02.06.2023

▶ In dieser Ausgabe: Grenke, Funkwerk, GESCO, Ringmetall, Vossloh, Mensch und Maschine

Geht GESCO nach dem Neustart endlich wieder in die Offensive?

GESCO ist eine Industrieholding und bietet Anlegern mit ihren 11 Tochterunternehmen Zugang zu führenden Unternehmen des technologiegetriebenen deutschen Mittelstands. Die Portfoliounternehmen agieren mit starker Fokussierung auf Nischenmärkte, in denen sie führende Marktpositionen aufgebaut haben. Sie sind 'Hidden Champions mit Technologieführerschaft'.

Die 1989 gegründete GESCO erwirbt als Langfrist-Investor erfolgreiche Unternehmen aus drei strategisch attraktiven Segmenten: Maschinen- und Anlagenbau, Metall- und Kunststoffverarbeitung sowie Elektrotechnik und Automation. Die Unternehmen im Verbund agieren selbständig, aber GESCO unterstützt seine Töchter bei Finanzierung, Verwaltung und auch auf strategischer Ebene.

Übernahmen erfolgen vorwiegend im Rahmen von Nachfolgelösungen, durch Management-Buy-Outs (MBO) und Management-Buy-Ins (MBI) sowie bei Konzernabspaltungen. Die Akquisitionsziele müssen dabei bestimmte Voraussetzungen erfüllen: mindestens 20 Mio. Euro Umsatz, einen positiven Cashflow, eine solide Eigenkapitalbasis, der Hauptsitz muss in Deutschland liegen und das Unternehmen hat eine überzeugende Position in einem Nischenmarkt.

Nachfolgeprobleme als Chance

Im deutschen Mittelstand bestehen seit vielen Jahren ungelöste Nachfolgefragen, da nachfolgende Generationen immer seltener in die Fußstapfen der Gründer- oder Vorgängergeneration treten wollen. Die Verpflichtung gegenüber dem Unternehmen als Familienerbe und –vermächtnis ist dem Wunsch nach eigenständiger Lebensgestaltung und Optimierung der Work-Life- Balance gewichen.

Hier kommt GESCO ins Spiel, da man nicht im Stile eines Finanzinvestors agiert und auf schnelle Renditeerzielung und einen möglichst zügigen Weiterverkauf abzielt. Vielmehr bietet man den Unternehmen ein 'neues Zuhause'.

Erfolgsfaktor Managementbeteiligung

GESCO strebt an, dass sich im Zuge der Nachfolgeregelung das zumeist neue Management je nach Unternehmensgröße mit 10 bis 20 % an der Gesellschaft beteiligt. Diese entscheidende unternehmerische Komponente des GESCO-Modells sichert den Gleichklang der Interessen: Das Management ist ebenso langfristig orientiert wie die GESCO AG als Mehrheitsgesellschafter und profitiert so auch direkt am Unternehmenserfolg. Internes Wachstum durch eine positive Entwicklung der Töchter ist die zweite Komponente im GESCO-Erfolgsmodell neben dem Kauf weiterer attraktiver Tochterunternehmen.

Next Level-Strategie

Mit der Strategie 'Next Level' hat GESCO eine umfassende Transformation des Geschäftsmodells eingeleitet, um die GESCO-Gruppe zukunftsfähiger aufzustellen, Mehrwert auf allen Ebenen zu schaffen und überdurchschnittliches Umsatzwachstum, Margen und Cashflows zu erzielen.

Im Rahmen der neuen Strategie Next Level hatte GESCO im Dezember 2020 eine Gruppe von sechs Tochtergesellschaften erfolgreich veräußert und sein Segment Mobilitäts-Technologie, also den früher prägenden, aber seit Jahren kriselnden Bereich Automotive, geschlossen. Im Februar 2021 wurde zudem die Mehrheitsbeteiligung an der VWH GmbH im Rahmen eines Management-Buy-Outs verkauft.

Die Veräußerung eines großen Teils der zuvor 17 Beteiligungen hat auch die Bilanz kräftig durcheinander gewirbelt, aber auch den Spielraum geschaffen, um neue Beteiligungen in den etablierten Geschäftsfeldern zu erwerben. Zudem wurde die Nettoverschuldung der Gruppe um rund zwei Drittel gesenkt und die Rückstellungen für Pensionsverpflichtungen und Leasingverbindlichkeiten erheblich verringert.

Die Früchte der Arbeit können sich schon sehen lassen, denn GESCO hat die Unternehmen der Gruppe systematisch und nachhaltig zu Hidden Champions weiterentwickelt. Mit Programmen für operative Exzellenz, zur aktiven Entwicklung von Marktauftritt und Produktportfolio sowie zur Schärfung von Führungskompetenz und Unternehmenskultur. Daher kommt die Gruppe bisher weitgehend unbeschadet durch die großen Krisenherde unserer Tage, wie Lieferkettenstörungen, Energiepreissteigerungen und hartnäckiger Inflation samt Zinssteigerungen.

GESCO ist nun eine SE

Aber auch in eigener Sache gab es Veränderungen und so firmiert das Unternehmen seit Anfang des Jahres nicht mehr als deutsche Aktiengesellschaft (AG), sondern als europäische Societas Europaea (SE). Die klassische Aufteilung in Vorstand und Aufsichtsrat könnte damit zugunsten eines aus dem angelsächsischen Raum bekannten Board of Directors mit exekutiven und nicht exekutiven Managern aufgegeben werden, doch GESCO blieb beim bewährten Modell.

Vorstandsvorsitzender (CEO) ist seit Juli 2018 Ralf Rumberg, Finanzchefin (CFO) seit September 2022 Andrea Holzbaur. Aufsichtsratsvorsitzender ist weiterhin Klaus Möllerfriedrich – und das bereits seit 1989.

Aktionärsstruktur

Rund 14,2 % werden von dem Unternehmer Stefan Heimöller gehalten, der seit Juli 2013 Mitglied im Aufsichtsrat der GESCO SE ist. Ein weiterer bedeutender Aktionär ist die Investmentaktiengesellschaft für langfristige Investoren TGV mit 18,5 %, die seit Oktober 2017 durch Herrn Jens Große-Allermann im Aufsichtsrat der GESCO SE repräsentiert ist. Zudem haben die Baden-Württembergische Versorgungsanstalt für Ärzte, Zahnärzte und Tierärzte das Erreichen der Schwelle von 3 % gemeldet. Die restlichen Anteile verteilen sich auf gut 8.500 Depots von Privatanlegern und institutionellen Investoren; dem Streubesitz sind somit rund 64 % der Anteile zuzurechnen.

In 3 Segmenten aktiv

GESCO hält 3 Anker- und 12 Basisbeteiligungen in drei Segmenten. Dem Segment Prozess-Technologie sind dabei drei Unternehmen zugeordnet, die im Jahr 2022 mit 542 Mitarbeitern zusammen 18 % zum Umsatz der Gruppe beisteuerten.

Die MAE-Gruppe ist Weltmarktführer bei automatischen Richtmaschinen und Radsatzpressen. Die Sommer & Strassburger GmbH & Co. KG fertig Prozessanlagen, insbesondere für die Branchen Pharma, Lebensmittel, Wassertechnologie und Chemie. Die Kesel-Gruppe ist in der Entwicklung und Produktion von Werkzeugmaschinen und Spannsystemen tätig. Während GESCO an diesen drei Unternehmen 100 % der Anteile hält, sind es bei der der Hubl GmbH 80 %, während das Management mit 20 % beteiligt ist; hier dreht sich alles um die Entwicklung, Konstruktion, Fertigung und Montage von Maschinenverkleidungen und -gestellen, Abdeckungen, Gehäusen und Komponenten aus Edelstahlblech.

Zum Segment Ressourcen-Technologie gehören ebenfalls drei Töchter, die es 2022 mit 739 Mitarbeitern auf einen gemeinsamen Umsatzanteil von 57 % brachten.

Die Dörrenberg-Gruppe ist dabei die mit Abstand größte Beteiligung im GESCO-Verbund. Sie beschäftigt sich mit der Herstellung von und dem Handel mit Werkzeugstahl, Stahlgießerei, Gussprodukten sowie Beschichten und Härten. GESCO hält hier 90 %, während man an den beiden weiteren Segment-Unternehmen 100 % hält. Die Pickhardt & Gerlach-Gruppe ist ein führender Veredler von Bandstahl; sie vernickelt, verkupfert, vermessingt und verzinkt Stahl. Die SVT GmbH entwickelt Anlagen zum Be- und Entladen von Schiffen, Tank- und Kesselwagen mit flüssigen und gasförmigen Stoffen. Den Kaufvertrag über die Stahlbausparte ihres langjährigen ungarischen Zulieferers BAV Tatabánya Kft. mit Sitz in Tatabánya hat SVT inzwischen abgeschlossen, nachdem die Genehmigung durch die ungarischen Behörden vorlag. Das Kerngeschäft des erworbenen Unternehmensteils besteht in der Konstruktion und Herstellung von geschweißten Stahlbauten.

Das dritte Segment Gesundheits- und Infrastruktur-Technologie bündelt vier Unternehmen, die 2022 mit 539 Mitarbeitern einen Umsatzanteil von 25 % erwirtschafteten.

Die Setter-Gruppe produziert Stäbchen aus Papier und Kunststoff für die Hygiene- und Süßwarenindustrie. Die Franz Funke Zerspanungstechnik GmbH & Co. KG fertigt Drehteile aus Messing, Aluminium und Stahl, während die AstroPlast Kunststofftechnik GmbH & Co. KG Kunststoffspritzgussteile entwickelt und produziert.

Hinzu kommt die aufgrund von Zukäufen mehrfach neu formierte AMTRION GmbH. Sie ist führend in der Entwicklung und Herstellung technisch anspruchsvoller Tragarmsysteme und Gehäusetechnik und gilt als Innovationsführer für hochwertige Medizintechnologieprodukte, die auf kundenindividuelle Anforderungen angepasst werden. Das Produktportfolio bietet sowohl für den Medizintechnikbereich als auch für Industrie und Automatisierungstechnik qualitativ hochwertige, ergonomisch optimierte Lösungen für Tragarme und Haltesysteme aller Art.

Anhaltende Rekordjagd

Quelle: wallstreet-online.de

GESCO konnte 2021 nach unterjährig mehrfachen Prognoseanhebungen als das erfolgreichste der Unternehmensgeschichte abschließen. Und auch 2022 lief hervorragend; die zuletzt im Oktober 2022 angehobenen Prognosen wurden hinsichtlich des Umsatzes erreicht und beim Ergebnis sogar leicht übertroffen.

Der Konzernumsatz wuchs im Vergleich zum Vorjahr um 19 % auf 582,2 Mio. Euro. Dabei wurde das Umsatzplus wurde von allen Segmenten der GESCO-Gruppe getragen. Das Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) übertraf mit 49,4 Mio. Euro das Vorjahresergebnis um 11 % und der Konzernjahresüberschuss nach Anteilen Dritter stieg um 26 % auf 33,8 Mio. Euro, was auch am positiven Einfluss der Konzernsteuerquote lag. Das Ergebnis je Aktie erreichte 3,12 Euro nach 2,48 in 2021.

Attraktive Dividendenausschüttungen

Seit dem Börsengang am 24. März 1998 partizipieren die Anleger im Rahmen einer transparenten und kalkulierbaren Dividendenpolitik am wirtschaftlichen Erfolg der GESCO-Gruppe. Bis 2020 haben die Aktionäre in jedem Geschäftsjahr eine Ausschüttung erhalten. Dabei orientiert sich GESCO an einer Quote von rund 20 bis 60 % des Konzernjahresüberschusses nach Anteilen Dritter.

Doch im Zuge der Corona-Pandemie und der mit dem Konzernabbau zusammenhängenden Kostenbelastung hatte GESCO die Dividende für das Geschäftsjahr 2020 ausgesetzt. Es soll aber bei diesem einmaligen Aussetzer bleiben. Für das Geschäftsjahr 2022 wird der Hauptversammlung am 12. Juni soll daher eine um 2 Cent auf 1,00 Euro je Aktie erhöhte Dividende vorgeschlagen werden.

Sie berücksichtigt sowohl das Interesse der Aktionäre an einer substanziellen Ausschüttung als auch den Bedarf des Unternehmens an liquiden Mitteln für mögliche Akquisitionen. Der Umbau der Gruppe soll 2025 abgeschlossen sein und dann ein Umsatz von 1 Mrd. Euro erzielt werden. Dieses Plus von rund 40 % wird aus rein organischem Wachstum nicht zu erreichen sein, so dass ausreichend Mittel für Akquisitionen erforderlich sind. GESCO wählt hier den Mittelwert, schüttet jedoch ebenso die höchste Dividende der Firmengeschichte aus und bringt es auf eine attraktive Dividendenrendite von knapp 3,7 %.

Bullcase vs. Bearcase

Bei GESCO ist viel in Bewegung und das meiste davon klingt erfolgversprechend. Man setzt auf angehende und etablierte Marktführer mit weiterem Entwicklungspotenzial. Die breite Branchendiversifikation wirkt dabei als Sicherheitspolster. Auf der anderen Seite verhindert sie das Heben von Synergieeffekten. Bei der Entwicklung der Töchter und bei Zukäufen achtet GESCO daher verstärkt darauf, die Lücken zu schließen und auch so weitere Potenziale für den Verbund zu generieren.

GESCO plant weitere Verstärkungen durch Zukäufe und will sich dabei künftig nicht mehr überwiegend auf Deutschland fokussieren, sondern GESCO künftig "international wahrnehmbarer gestalten", wie CEO Rumberg auf der Münchener Kapitalmarktkonferenz äußerte. Der Blick geht hier insbesondere in die BENELUX-Länder, Italien und Spanien. Im Vollzugsfall würde sich das Gesicht der bisher überwiegend deutschen Mittelstandsgruppe deutlich ändern.

Die Ergebnisse der letzten beiden Jahre zeigen, dass die GESCO-Unternehmen die teilweise enormen Preissteigerungen bei Roh- und Betriebsstoffen konnten bisher an ihre Kunden weiterreichen konnten. Das zeigt ihre Preissetzungsmacht aufgrund ihrer starken Positionierung im Wettbewerb. Die weltweiten Störungen der Lieferketten haben zuletzt nachgelassen und auch der Preisdruck bei Rohstoffen und Energie schwächte sich zunehmend ab.

Auch die strategische Neuausrichtung der GESCO-Gruppe zahlt sich aus. Das Rekordergebnis aus 2021 war durch einige Einmaleffekte positiv beeinflusst, doch das 2022er Zahlenwerk belegt die Nachhaltigkeit des neuen Erfolgswegs. Im Rahmen der Strategie Next Level werden zunehmend Effizienzpotenziale in den einzelnen Tochterunternehmen gehoben und damit die Margen verbessert.

GESCO ist daher für Aktionäre eine attraktive Möglichkeit, sich an den Hidden Champions des deutschen Mittelstands zu beteiligen. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis für 2023 liegt bei 9 das für 2024 bei 7,3 und die Aktie notiert unterhalb ihres Buchwerts. Eine Konstellation, die man fast nur bei wachstumsschwachen Problemunternehmen findet. Zu denen gehört GESCO seit der Trennung vom zuvor dominierenden Automotive-Segment und der strategischen Neuaufstellung schon länger nicht mehr und ist wieder zurück in der Erfolgsspur. Die Einschätzungen der Analysten sind entsprechend positiv, ebenso ihre Kursziele: Warburg hält 37 Euro für fair, Pareto Securities 40 Euro, GSC Research 48 Euro und SMC Research hob sein Kursziel kürzlich auf 51,50 Euro an. Bei einem aktuellen Kurs von 27 Euro also reichlich Potenzial.

Die 4 wichtigsten Dinge, die man über Gesco wissen muss

1. GESCO setzt auf angehende und etablierte Marktführer mit Entwicklungspotenzial. Die breite Branchendiversifikation wirkt dabei als Sicherheitspolster.
2. Der Fokus liegt auf den strategisch attraktiven Segmenten Maschinen- und Anlagenbau, Metall- und Kunststoffverarbeitung sowie Elektrotechnik und Automation.
3. 2021 war das bisher erfolgreichste Jahr für GESCO und 2022 wurde der Erfolgskurs konsequent fortgesetzt. Nun könnte die internationale Expansion anstehen.
4. Die Aktie fliegt (noch) unter dem Radar des Marktes und wird vergleichsweise niedrig bewertet. Das bietet Nachholpotenzial und zusätzliche Kurschancen.

Disclaimer: Habe GESCO auf meiner Beobachtungsliste und/oder im Dept/Wiki.