Kissigs Nebenwerte-Analyse zur clearvise AG: Steigende Gewinne dank Rückenwind und Sonnenschein

Im Magazin "Der Nebenwerte Investor" von Traderfox finden sich regelmäßig Analysen von mir zu deutschen Nebenwerten. Das Magazin ist kostenpflichtig und wer es oder eines der weiteren von Traderfox bestellen möchte, gelangt ▶ hier zur Übersicht. Für die Leser meines Blogs hat das Ganze auch einen direkten Nutzen: nach Erscheinen des Magazins darf ich eine meiner Analysen dann auch hier veröffentlichen. Vielen Dank dafür an Simon Betschinger, Gründer und Geschäftsführer von Traderfox.

Artikel aus "Der Nebenwerte Investor" Ausgabe 10/2022 vom 20.06.2022

clearvise: Steigende Gewinne dank Rückenwind und Sonnenschein

Die clearvise AG ist ein unabhängiger Stromproduzent im Markt der erneuerbaren Energien und betreibt ein diversifiziertes europäisches Anlagenportfolio. Das Beteiligungsportfolio umfasst rund 303 MW operative Wind- und Solarparks sowie eine Biogasanlage in vier Ländern. Der Bestand wird aggressiv weiter ausgebaut und damit trifft das Unternehmen genau den Nerv der Zeit, während die die Nachfrage nach grüner Energie und die Strompreise weiter ansteigen.

Das Unternehmen wurde im Jahr 2010 gegründet von der ABO Wind AG, einem Projektierer von Windkraftanlagen. Die ABO Invest AG erfüllte als Betreiberin von Windparks die steigende Nachfrage von Anlegern nach Investitionsmöglichkeiten im Segment der erneuerbaren Energien.

Im Mai 2011 wurde die ABO Invest-Aktie erstmals öffentlich zum Kauf angeboten und konnte zu einem Kurs von 1,05 EUR gezeichnet werden.

Die enge und vertrauensvolle Zusammenarbeit zwischen Projektentwickler und Betreibergesellschaft reduzierte Transaktions- und Verwaltungskosten. Viele Jahre fungierten die ABO Wind-Vorstände Dr. Jochen Ahn und Andreas Höllinger zugleich als Vorstände der ABO Invest. Diese Konstellation begünstigte den effizienten Aufbau eines international diversifizierten Windkraft-Portfolios. Vorübergehend war ABO Wind mit bis zu 30 % an ABO Invest beteiligt.

Nach 10 Jahren war Schluss. Nachdem sich aktivistische Investoren eingekauft und immer stärkeren Druck auf das Management ausgeübt hatten, beide Unternehmen zu entflechten und getrennte Wege gehen zu lassen, erfolgte die Trennung Mitte 2020. Die ABO Wind AG hatte alle ihre Anteile an der ABO Invest verkauft und auch die Vorstände abgezogen.

Seitdem fokussiert sich die ABO Wind AG auf die Projektierung von Wind- und Solarparks, während die ABO Invest ein reiner Bestandshalter ist. Einige Zeit später erfolgte dann die Umbenennung in clearvise AG.

Geschäftsmodell

Clearvise verfügt per 30. April 2022 über ein etabliertes, diversifiziertes Beteiligungsportfolio mit einer Kapazität von rund 378 MW aus Wind- und Solarparks in Deutschland, Frankreich, Irland und Finnland. Hiervon befinden sich bereits rund 303 MW in Betrieb.

Das Unternehmen profitiert im Megawatt-gewichteten Durchschnitt noch mehr als neun Jahre lang von festen Einspeisevergütungen mit einem durchschnittlichen Einspeisetarif von über 81 EUR je MWh. Auch in Anbetracht der COVID-19-Pandemie hat sich das Geschäftsmodell als robust erwiesen. Dabei stellt die garantierte Einspeisevergütung zumeist nur die Untergrenze der Vergütung dar; sofern der Strompreis an der Strombörse höher notiert, kann das Unternehmen diese höheren Preise für sich nutzen.

Im Jahr 2020 hat clearvise durch die personelle, organisatorische und strategische Neuausrichtung die Voraussetzungen für künftiges Wachstum geschaffen und das Beteiligungsportfolio in 2021 um rund 70 % ausgebaut. CEO ist seitdem Petra Leue-Bahns, die bereits seit 2001 in verantwortlichen Positionen in der Branche für erneuerbare Energien arbeitet und mit allen Ebenen der Wertschöpfungskette vertraut ist.

3-Säulen-Strategie

Auf Basis der Drei-Säulen-Strategie aus clearSWITCH, clearPARTNERS und clearVALUE konzentriert sich clearvise darauf, ihr Portfolio an Wind-Onshore und Photovoltaik-Anlagen in Europa profitabel weiter auszubauen. Der Fokus liegt auf Wind-Onshore- und PV-Anlagen primär in Europa. 80 bis 85 % des Eigenkapitals sehen man dabei für Direktinvestitionen in die regenerative Stromerzeugung in Europa vor, weitere 15 bis 20 % sind als sog. Opportunity Pocket für andere erneuerbare Technologien und Länder bestimmt.

Unter clearVALUE will das Unternehmen klassisch durch die Akquisition von neuen oder bestehenden Projekten wachsen. In diesem Zusammenhang sind auch Projekte realisierbar, die mit komplexen technischen und wirtschaftlichen Herausforderungen einhergehen.

Die zweite Säule, das Co-Entwicklungs- und Co-IPP-Modell clearPARTNERS steht für Kooperationen mit regionalen Entwicklern.

Mit clearSWITCH ermöglicht es clearvise Betreibern von Bestandsanlagen, diese gegen clearvise-Aktien eintauschen können; es ist also ein innovatives Sachkapitalanlagemodell. Die Ausgabe der neuen Aktien, die als Kaufpreis gezahlt werden, verwässern dabei den Aktienbestand der Altaktionäre, wie bei jeder Kapitalerhöhung, bringen aber die Energieparks als neues Eigenkapital ein und schaffen damit im Gegenzug Werte für die Aktionäre.

Wachstumsstrategie

Die clearvise AG verfolgt eine klar auf den Markt ausgerichtete Strategie. Für Direktinvestitionen in regenerative Energieerzeugung aus Wind und Sonne erwirbt man Projekte in unterschiedlichen Entwicklungsstufen, in der Regel baureife oder schlüsselfertige Wind- und Solarparks. Als operativ tätiges Unternehmen konzentriert sich clearvise im Zuge eines aktiven Portfoliomanagements zugleich darauf, die Erträge durch technische Verbesserungen oder Veränderungen der Finanzierungsstruktur im laufenden Betrieb zu optimieren.

Die Mittelfristplanung sieht einem Ausbau des Portfolios auf mehr als 750 MW/MWp bis Ende2025 vor zuzüglich einer weiteren Pipeline von 250MW/MWp.

Risikomanagement

Größtes Einzelrisiko für das Unternehmen ist das Wind- und Solar-Angebot. Das Wetter kann nicht beeinflusst werden, daher zielt die Strategie mittelfristig darauf ab, die Erträge des Stromerzeugungsportfolios unabhängiger von den volatileren Windverhältnissen zu machen. Das geschieht zum Beispiel über den Ausbau der Erzeugungskapazität im Bereich Photovoltaik, Sondierung der Einsatzmöglichkeiten von Speichertechnik, Berücksichtigung des erwarteten Zubaus in der Region bei Investitionsentscheidungen.

Clearvise wählt neue Projekte so aus, dass sie das Gesamtportfolio gut ergänzen. Neben der Rentabilität der einzelnen Windparks ist die Risikostreuung ein entscheidendes Kriterium. Anlagen unterschiedlicher renommierter Hersteller in unterschiedlichen Wind-Regionen und in Ländern mit unterschiedlichen Preismodellen für Strom aus regenerativen Quellen vermindern die Gefahr, die prognostizierte Wertentwicklung zu verfehlen.

Schwaches Windjahr 2021

Im letzten Geschäftsjahr hat clearvise die ursprünglich kommunizierten Bandbreiten für die Produktion, die Erlöse und die Ertragskennziffern nicht erreichen können, da das Windaufkommen sehr schwach ausgefallen ist; es lag in den Regionen, in denen clearvise aktiv ist, überwiegend deutlich unter den langjährigen Durchschnittswerten.

Infolgedessen hatte das Management bereits Ende November 2021 den Zielkorridor für die Jahresproduktion von zuvor 389 bis 415 GWh auf 366,2 bis370 GWh gesenkt. Damit ging eine auf 31,1 bis 31,4 Mio. EUR (zuvor: 34,4 bis 38,4 Mio. EUR) aktualisierte Zielspanne für den Umsatz einher, die zu einem Konzern-EBITDA von 20,2 bis 20,5 Mio. EUR führen sollte (zuvor: 23,3 Mio. bis 27,4 Mio.).

Letztlich ist die Stromproduktion 2021 um 14 % auf 366,5 GWh zurückgegangen. Der dämpfende Effekt auf die Geschäftszahlen konnte allerdings durch die hohen Strompreise zum Jahresende teilweise abgefangen werden, so dass der Umsatz und das bereinigte EBITDA mit 32,9 Mio. (-9,8 %) bzw. 22,6Mio. EUR (-17,3 %) die reduzierten Zielspannen übertrafen.

Die technische Verfügbarkeit des Anlagenportfolios fiel im Jahr 2021 hervorragend aus. Im Bereich der Windkraftanlagen erreichte diese, wie im Vorjahr, einen hohen Wert von 98 %, was von den Photovoltaikanlagen, die im Zuge des Portfolioausbaus im Jahresverlauf erworben wurden, mit 99,8 % sogar noch übertroffen wurde.

Umsatzverteilung

Die Stromerzeugung verteilt sich in etwa gleichmäßig auf die vier Länder Frankreich (28,7 %), Finnland (24,1 %), Irland (24,0 %) und Deutschland (23,2 %). Auch bezogen auf den Konzernumsatz von 32,9 Mio. EUR stammte der größte Beitrag mit 9,55 Mio. EUR aus Frankreich, dem aber an zweiter Stelle in fast gleicher Höhe mit 9,46 Mio. EUR Deutschland folgte, wo clearvise vom besonders starken Anstieg der Strompreise profitierte. Auf Finnland und Irland entfielen Erlöse in Höhe von 7,1 bzw. 6,7 Mio. EUR.

Starkes Windjahr 2022

Für das laufende Jahr zeichnen sich nach dem schwachen Jahr 2021 deutliche Zuwächse ab, denn die ersten fünf Monate des Jahres waren überwiegend von einem außerordentlich starken Windaufkommen geprägt – und das bei hohen und stark gestiegenen Strompreise.

In den ersten Monaten konnte clearvise das Portfolio bereits von knapp 200 auf mehr als 300 MW/MWp ausbauen und gleichzeitig war die Sonneneinstrahlung im 1. Quartal 2022 in Summe vorteilhaft.

Dies führte zu einem Produktionswachstum um 16 % auf 125,4 GWh, was in Kombination mit den hohen Strompreisen in eine Steigerung der Erlöse um 30 % auf 11,6 Mio. EUR umgemünzt werden konnte. Für das Gesamtjahr strebt das Management nun eine Steigerung der Produktion um 31 bis 47 % auf 480 bis 540 GWh an und will auf dieser Basis die Erlöse um 22 bis 37 % auf 40 bis 45 Mio. EUR und das EBITDA um 28 bis 47 % auf 28 bis 32 Mio. EUR steigern.

Ende 2025 soll das Portfolio bereits auf mehr als 750 MW/MWp angewachsen sein, zuzüglich einer weiteren Pipeline von 250MW/MWp.

Portfolioausbau

Im laufenden Jahr wurde der Portfolioausbau fortgesetzt. Für einen großen Sprung sorgte insbesondere Ende April die Inbetriebnahme des Solarparks Klettwitz-Nord in Brandenburg mit einer installierten Kapazität von 90 MWp, dessen Erwerb im Januar dieses Jahres vereinbart worden war.

Zusammen mit der Akquisition von zwei weiteren Solarparks mit zusammen 6,7 MWp, die aus der weiteren Umsetzung der großen Rahmenvereinbarung mit dem Projektentwickler ALTUS resultieren, sowie dem übernommenen 7,2 MW-Windpark Korbersdorf, hat sich die installierte Portfolioleistung seit Jahresanfang bereits auf rund 303 MW/MWp erhöht.

Weitere Kapazitäten in Höhe von 26 MW befinden sich in der Entwicklung und auf 49 MW hat sich clearvise den Zugriff vertraglich gesichert, so dass sich die "gesicherte" künftige Portfoliokapazität bereits auf 378 MW/MWp beläuft.

Kapitalerhöhung

Zur Finanzierung des weiteren Wachstums und zur Refinanzierung des Ende Januar planmäßig getilgten Mezzanine-Kapitals (5,5 Mio. EUR Tilgung plus Zinsen) hat clearvise Anfang Februar eine weitere Kapitalerhöhung durchgeführt und rund 5,7 Mio. Aktien zu einem Kurs von 2,00 EUR platziert.

Im Nachgang hat sich die Aktienzahl im Rahmen einer Sachkapitalerhöhung noch einmal leicht um 317.300 auf 63,5 Mio. Stück erhöht, da der Erwerb des Windparks Korbersdorf anteilig über die Ausgabe von Aktien erfolgt ist. Dies war die erste Transaktion nach dem sogenannten clearSWITCH-Modell, mit dem die Eigner von Bestandsanlagen ihre Anteile an relativ illiquiden Assets durch die Einbringung via Sacheinlage gegen liquide clearvise-Aktien tauschen können.

Aktuell entfallen rund 10 % der Aktiva bei clearvise auf liquide Mittel. Der mit Abstand größte Aktivposten bleiben die Sachanlagen, die mit den Investitionen weiter von 157,8 auf 191,3 Mio. EUR zugelegt haben, gleichbedeutend mit rund 83 % der Bilanzsumme.

Auf der Passivseite stehen dem vor allem die Kreditverbindlichkeiten (162,5 Mio. EUR) und das Eigenkapital(56,2 Mio. EUR) gegenüber. Letzteres hat wegen der Kapitalerhöhungen trotz des Jahresverlusts deutlich um 17,4 Mio. EUR zugelegt, womit sich die Eigenkapitalquote von 20,6 auf 24,3 % verbessert hat.

Die aggressive Wachstumsstrategie wird auch künftig über Kapitalerhöhungen finanziert werden (müssen).

Aktionärsstruktur

Nach Angaben von clearvise hat zwei Aktionäre zusammen rund 24,5 % des Grundkapitals. Hiervon hält die Pelion Green Future Alpha 18,6 % und die Union Investment Privatfonds GmbH 5,9 %. Die verbleibenden etwa 75,5 % Prozent befinden sich im Streubesitz.

Bullcase vs. Bearcase

Clearvise verfügt über ein diversifiziertes 300-MW-Portfolioaus Wind- und Solarparks, das hohe freie Cashflows generiert. Die garantierten Einspeisevergütungen liefern noch für über 9 Jahre eine gut kalkulierbare Erlösbasis und die vertraglich gesicherte Portfoliokapazität liegt bereits bei knapp 380 MW. Danke der konservativen Abschreibungspolitik wurden signifikante stille Reserven in der Bilanz aufgebaut und die weiter stark zunehmende Nachfrage nach EE-Parks steigert den Wert des Bestandsportfolios zusätzlich.

Der jüngste Portfolioausbau und die bereits gesicherten Kapazitäten werden für ein starkes Wachstum von Umsatz und EBITDA sorgen. Der starke Anstieg der Strompreise, insbesondere in Deutschland, bietet Bestandhaltern eine Chance auf Zusatzerträge durch den Abschluss von PPAs (Power Purchase Agreements), bei denen der erzeugte Strom direkt an einen Abnehmer verkauft wird. Hierdurch sichert sich der Stromerzeuger langfristig den Strompreis, unabhängig von den Börsenschwankungen, und kann damit relativ sichere Erlösströme kalkulieren.

Bis 2025 soll das Portfolio weiter auf 750 MW ausgebaut werden und durch eine Verbesserung der Diversifikation, etwa durch Investments in Photovoltaik, die Abhängigkeit von den teilweise stark schwankenden Winderträgen vermindert werden.

Die Bestandshaltung im Bereich der Stromerzeugungskapazitäten wird üblicherweise stark fremdfinanziert; bei clearvise lag die EK-Quote Ende 2021 bei 24,3 %. Für das weitere Wachstum werden immer wieder Kapitalerhöhungen nötig sein, was einen verwässernden und zumindest vorübergehenden kursbelastenden Effekt hat. Gleichzeitig steigen die Zinsen aufgrund der Zinswende der US-Notenbank und der EZB perspektivisch, was zu höheren Finanzierungskosten bei Fremdkapital führt. Und damit zu einer höheren Belastung des Finanzergebnisses und Druck auf die Gewinnmargen.

Diese werden aktuell auch durch die hohen Preise für neue EE-Anlagen negativ beeinflusst, die aus der erhöhten Nachfrage und der verminderten Angebot resultieren. Denn die weltweiten Störungen der Lieferketten, Probleme bei der Materialbeschaffung, massive Preissteigerung sowie Engpässe beim Personal führen zu Verzögerungen bei der Fertigstellung von Projekten. Zurzeit werden diese Preis- und Kostensteigerungen bei EE-Parks durch die sehr hohen Strompreise kompensiert, doch das Risiko von Fehlkalkulationen steigt, sofern die Strompreise sich wieder normalisieren. Denn dann würden sich ggf. einige Projekte nicht mehr rechnen.

Zugleich wird verstärkt über "Übergewinnsteuern" nachgedacht, mit denen Staaten erhöhte Gewinne aus Energieverkäufen abschöpfen wollen. Während dies bei ÖL- und Gaskonzernen noch nachvollziehbar ist, wären solche Abgaben bei Erneuerbaren Energieträgern geradezu widersinnig, da erklärtes Ziel doch eine Abkehr von fossilen Energieträgern ist und eine Zusatzbesteuerung von Gewinnen in diesem Sektor diesen eher unattraktiver machen würde. Es ist daher davon auszugehen, dass sich der EE-Sektor von Übergewinnabgaben eher verschont bleiben wird; in Deutschland dürfte dies rückwirkend ohnehin kaum rechtlich durchsetzbar sein, da Investitionen Vertrauensschutz genießen. Änderungen können, wenn überhaupt, nur zukünftige Projekte betreffen.

Das Chance-Risiko-Verhältnis spricht für clearvise, auch wenn die belastenden Faktoren stets im Blick behalten werden müssen. Der Trend von fossilen zu erneuerbaren Energieträgern spielt auch clearvise in die Karten und macht das Geschäftsmodell attraktiv.

Die 4 wichtigsten Dinge, die man über clearvise wissen muss

1. Clearvise betreibt ein diversifiziertes EE- Beteiligungsportfolio von rund 303 MW mit operativen Wind- und Solarparks sowie einer Biogasanlage in viereuropäischen Ländern.
2. Das Unternehmen ist stark von der Windausbeute abhängig und versucht dieses Risiko durch den verstärkten Zukauf im Solarbereich zu reduzieren.
3. Das 3-Säulen-Modell ist innovativ und im Rahmen von clearSWITCH konnte jüngst der Erste Windpark als Sachkapitaleinlage erworben werden.
4. Der hohe Strompreis, der deutliche Kapazitätsausbau, sowie das bisher sehr starke Windjahr lassen für 2022 starke Umsatz- und Gewinnsteigerungen erwarten.

Disclaimer: Habe ABO Wind auf meiner Beobachtungsliste und/oder in meinem Depot/Wiki.