Kissigs Aktien Report: IAC, Markel, Roper Technologies - wie Buffetts Berkshire Hathaway, nur besser?

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Aktien Report Nr. 30 vom 29.01.2021

IAC, Markel, Roper: Wie Berkshire Hathaway, nur besser?

Warren Buffett gilt als bester Investor aller Zeiten und deshalb stehen die Investments des "Orakels von Omaha" unter besonderer Beobachtung. Die Aktie seines Investmentkonglomerats Berkshire Hathaway ist die teuerste Aktie der Welt und hat gerade erst einen neues Allzeithoch markiert – bei 350.000 Dollar. Als Buffett bei Berkshire einstieg notierte sie weit unter 100 Dollar.

Zwischen beiden Kursen liegen Welten und mehr als 50 Jahre, in denen Buffett aus dem maroden Textilfabrikanten die erfolgreichste Beteiligungsgesellschaft der Welt formte.

Trotzdem sieht sich der über neunzigjährige Buffett immer wieder Kritik ausgesetzt; ihm wird vorgeworfen, kein oder zu wenig Verständnis für junge, innovative Technologiefirmen zu haben und so großartige Chancen zu verpassen.

Ende der 1990er Jahre stiegen die Kurse der Technologieaktien massiv an und Buffett schaute nur zu. Nachdem die Internetblase im Frühjahr 2000 platzte und die Kurse der Technologieaktien weltweit ins Bodenlose abstürzten, wurde Buffett beklatscht, denn er hatte richtig gelegen und es wieder einmal allen gezeigt.

Kaum hatten sich die Märkte etwas berappelt, stürzten sie 2008/09 im Zuge der Immobilien- und Finanzkrise wieder ab und auch die Technologiewerte konnten sich dem neuerlichen Absturz nicht entziehen. Doch mit dem Tief im Jahr 2009 startete der längste Bullenmarkt der Geschichte, der elf Jahre anhielt bis zum Coronacrash im Frühjahr 2020.

Und seitdem ist alles anders. Bis dahin hatten sich Value-Aktien und Technologiewerte regelmäßig abgewechselt und die einen die anderen jeweils für einige Jahren outperformt. Doch das gilt nicht mehr, denn seit 2009 schlagen die Technologiewerte die Value-Aktien in jedem einzelnen Jahr. Und zwar deutlich.

Dieses Mal ist alles anders?!

Nun wissen wir seit Sir John Tempeltons Mahnung, dass "dieses Mal ist alles anders" die fünf teuersten Worte an der Börse sind. Doch dieses Mal ist alles anders, wirklich. Denn die Zinsen sind als entscheidender Faktor aus der Gleichung herausgefallen. Sie liegen nahe der Nulllinie, manchmal sogar darunter. Das ist deshalb so wichtig, weil sie der Preis für Fremdkapital sind, die Prämie für Risiko. Und Nullzinsen bedeuten, dass Risiko nichts mehr kostet.

Vereinfacht ausgedrückt sind Value-Titel Unternehmen, die langsam wachsen, aber schöne Gewinne abwerfen. Wachstumswerte erzielen hingegen starke Umsatzzuwächse im prozentual zweistelligen Bereich und investieren ihr verdientes Geld gleich wieder in weiteres Wachstum. Gewinne findet man hier selten.

Bei einem Zinsniveau von null Prozent können sich Unternehmen kostenlos Geld leihen. Bei einem Zinsniveau von fünf Prozent fallen entsprechend Zinsen an. Was an Geld hereinkommt, muss dann teilweise für Zinsen aufgewendet werden und steht nicht für Investitionen zur Verfügung. Je mehr Fremdkapital man aufnimmt, umso höher steigen die Zinslasten und umso niedriger wird der freie Finanzspielraum. Das Ende des Wachstums ist absehbar.

In "zinsnormalen" Zeiten können Wachstumsunternehmen also immer nur eine begrenzte Zeit wachsen, bevor sie die Zinslast einschränkt und das Wachstum bremst. Dann sind die langweiligen Value-Unternehmen wieder attraktiv. In zinslosen Zeiten gibt es keine Wachstumshemmnisse durch die Zinslast. Daher bleiben Wachstumswerte attraktiver als Value-Titel.

Daher ist dieses Mal alles anders. Bis das Zinsniveau wieder eine Rolle spielt und Unternehmen vier, fünf oder mehr Prozent für Fremdkapital bezahlen müssen. Doch bis es soweit ist, haben Wachstumsunternehmen einen Wettbewerbsvorteil.

Buffett und Technologie 1.0: IBM

Buffett investiert in Versicherungen und in Banken. Er kauft, was er kennt und versteht. Vor zehn Jahren hat er dann seine erste Technologieaktie gekauft: IBM. Er hielt dem Unternehmen jahrelang die Treue, trennte sich aber am Ende mit deutlichem Verlust.

Dabei lag er bei IBM völlig richtig mit seinen Überlegungen. Und trotzdem voll daneben.

Buffett sah, dass fast der Großteil der Unternehmen auf der Fortune 500-Liste Kunden von IBM waren. Er erkannte, dass hier ein gewaltiger Burggraben vorlag, denn mit seiner IT- und Netzwerkarchitektur zu einem anderen Anbieter zu wechseln, wäre eine Mammutaufgabe gewesen, so als würde man jemandem ein neues Rückgrat einsetzen wollen, während der einen Marathon läuft. Buffett setzt darauf, dass IBM "unverlassbar" war und mit der Zeit immer mehr Geld an seinen Kunden verdienen würde, weil diese ständig wachsen und gleichzeitig IT für die Unternehmen immer wichtiger werden würde.

Soweit so richtig. Aber Buffett hatte nicht erkannt, dass die Fortune 500-Unternehmen die "alte Welt" widerspiegelten. Es waren die klassischen Sektoren, Industrie, verarbeitendes Gewerbe, Banken, Versicherungen, Energie. Das Wachstum, die Transformation unserer Gesellschaft, fand aber woanders statt: bei und durch Google, Facebook, Amazon, Ebay, PayPal. Der Anteil der „alten“ Fortune 500-Unternehmen an der Gesamtwirtschaftsleistung schrumpfte zunehmend und damit auch der Kuchen, von dem sich IBM die Stücke abschnitt.

Als Buffett dieses Dilemma mehrere fruchtlose Jahre nach seinem Einstieg bei IBM erkannte, warf er die Aktien kompromisslos aus seinem Depot. "Ich habe mich geirrt", sagte Buffett. Nicht zum ersten Mal, nicht zum letzten Mal, aber definitiv.

Buffett und Technologie 2.0: Apple

Und dann stieg er kurze Zeit später bei Apple ein. Das war ursprünglich nicht seine Idee, sondern die eines seiner Investmentleutnants. Aber nachdem Buffett das Geschäftsmodell von Apple (endlich) verstanden hatte, seinen Burggraben und sein Ökosystem, kaufte er für viele Milliarden Apple-Aktien in großem Stil. In der Spitze gehörten ihm mehr als fünf Prozent des Billionen-Dollar-Unternehmens.

Und Apple ist eine wahre Erfolgsgeschichte, auch als Investment für Buffett. Die Gewinne steigen stark und der Aktienkurs gehört seit Jahren zu den am stärksten Steigenden. Zwei Jahre hintereinander stieg er um mehr als 70 Prozent an. Apple steht in Buffetts Depot inzwischen für mehr als die Hälfte des Gesamtwerts und die Dividenden lassen jedes Quartal Milliarden an zusätzlichem Cash in Berkshires Kassen fließen.

Mit diesem einen Deal, mit Apple, auf die er so viel Geld gesetzt hat, hat Buffett die Performance seines Depots "gerettet". Ohne Apple hatte Berkshire in den letzten Jahren viel schlechter abgeschnitten. Ein einzelner Glücksgriff, wenn auch ein verdienter. Ähnliche Erfolge hatte Buffett in früheren Zeiten mit Geico, mit Wells Fargo, mit Coca Cola, mit American Express, mit Bank of America. Eben Old School-Werten, Value-Aktien.

Viele Anleger stellen sich daher immer lauter die Frage, ob es nicht Alternativen zu Buffett gibt. Unternehmen, die nach ganz ähnlichen Prinzipien geführt werden, aber mit mehr Hang zu Technologie- und Wachstumswerten.

Und man braucht gar nicht so lange suchen, denn es gibt eine ganze Reihe interessanter Alternativen. Abseits der "üblichen Verdächtigen" wie Danaher oder Fortive, schauen wir uns heute mal drei weniger bekannte an.

Markel Corp. – die Baby-Berkshire

Am ehesten vergleichbar mit Berkshire ist der Versicherungskonzern Markel, ein 1930 gegründetes Versicherungsunternehmen aus Virginia, das Versicherungen für Privat-, Gewerbe- und Industriekunden offeriert. Dabei bedient Markel eher kleine und mittelständische Unternehmen wie Tanzschulen, Campingplätze, Sportvereine, Weinkellereien oder Kunsthändler. Ein an sich ganz unspektakuläres Geschäft, aber Markel ist weitaus mehr als das.

Wie Buffett auch profitiert Markel vom stetigen "Flow" aus dem Versicherungsgeschäft: Kunden zahlen Prämien und die Versicherung muss erst zu einem späteren Zeitpunkt die Gegenleistung erbringen. Wenn überhaupt. In der Zwischenzeit fließen dem Unternehmen die Versicherungsbeiträge zu und anstatt diese als Bankguthaben versauern zu lassen, investiert Markel diese Gelder seit Jahrzehnten in Aktien ausgewählter Unternehmen. Wie Buffett.

So hält Markel Aktienpakete am britischen Spirituosenhersteller Diageo, Traktorhersteller Deere, Pharmariesen Johnson & Johnson, der Ratingagentur Moody's, also große Unternehmen, in die auch Buffett investiert. Dabei setzt Markel durchaus auch auf Technologieaktien und deshalb finden sich auch Aktien von Amazon, Oracle, Apple, Microsoft oder Facebook im Depot.

Allerdings ist die mit Abstand größte Position Buffetts Berkshire Hathaway. Die A- und B-Aktien bringen es zusammen auf 11,5 Prozent Depotgewicht, während der nächst schwerste Wert dahinter Amazon ist mit 5,25 Prozent Gewichtung. Irgendwie ein bisschen einfallslos, muss man leider sagen. Es folgen Brookfield Asset Management, Home Depot, Disney, die Google-Mutter Alphabet, Visa, Diageo, Deere, Apple und Blackrock.

Ein breit diversifiziertes Aktiendepot, das für den Versicherungskonzern den entscheidenden Unterschied macht. Denn anders als klassische Versicherer, die überwiegend in Immobilien und Anleihen investieren und daher von den niedrigen Zinsen erheblich belastet werden bei ihren Erträgen, erzielt Markel dank seiner Aktienpakete und der hieraus fließenden Dividendeneinnahmen vergleichsweise attraktive Renditen. Und über die Jahre betrachtet hat Markel als Unternehmen seinen Wert immerhin um durchschnittlich 19 Prozent pro Jahr steigern können.

Bei Markel trifft ein erfolgreiches operatives Versicherungsbusiness auf ein immer wertvoller werdendes Aktienportfolio. Value-orientierte Langfristanleger haben die "Baby-Berkshire" Markel daher immer auf dem Schirm.

IAC InterActiveCorp.

Gar nichts mit Versicherungen am Hut hat IAC, eine äußerst erfolgreiche Venture Capital- und Beteiligungsgesellschaft im Bereich von US-Internetwerten. 1986 als Silver King Broadcasting Company gegründet, hat man eine ganze Reihe von vielversprechenden Diensten aufgebaut und zusammengekauft. Zu den Eigengründungen gehören bekannte Unternehmen wie Expedia (2005), Home Shopping Network (2008), Ticketmaster Entertainment (2008), Tree.com (2008), TripAdvisor (2011), Match Group (2015), Trivago (2016) oder ANGI HomeServices (2017).

Die Tinder-Mutter Match Group hat IAC erst vor wenigen Monaten als Spin-off seinen eigenen Aktionären geschenkt und ihnen die Aktien ins Depot gebucht.

Nach dem Match-Spin-off verfügte die schuldenfreie IAC neben ihren Beteiligungen über ein Cashpolster von 3,9 Milliarden Dollar. Und ging damit bereits auf Shoppingtour. Für 500 Millionen Dollar hat man Care.com übernommen, den weltweit größten Online-Marktplatz für die Vermittlung von Pflegepersonal im Bereich Altenpflege, Babysitter, Haushaltsdienste. Anschließend hat IAC dessen Börsennotierung eingestellt und führt Care.com seitdem als privates Unternehmen und entwickelt es unter einem neuen Management weiter.

Vor einem halben Jahr kaufte IAC für eine Milliarde Dollar einen Anteil von 12 Prozent an der börsennotierten MGM Resorts. Der Kaufpreis für die Aktien des Casinobetreibers lag bei 17 Dollar und IAC bezeichnete dies als eine „einmalige“ Gelegenheit. Damals lagen die Aktien des Casinobetreibers am Boden und haben sich seitdem prächtig erholt auf zuletzt 30 Dollar, so dass der Buchgewinn für IAC bereits die Marke von 750 Millionen Dollar überschreitet.

IAC zielt bei dem Engagement nicht auf kurzfristige Kurszuwächse und will sich auch nicht als Casinobetreiber versuchen, sondern wird MGM dabei unterstützen, sich im Bereich Onlinewetten und -glücksspiele besser aufzustellen. Das ist ein stark wachsender Markt, nicht nur in Coronazeiten, aber in den USA vollzieht sich gerade eine „spielverändernde“ Entwicklung. Denn immer mehr Bundesstaaten legalisieren das Glücksspiel und vergeben auch Lizenzen für Onlineglückspiele. Ein neues Eldorado und IAC ist nun milliardenschwer mittendrin.

IAC hat keine Versicherungen im Depot und keine Industrie- oder Finanzwerte. Der Cashflow kommt nicht aus Prämieneinnahmen der konsolidierten Versicherungen, wie bei Berkshire, sondern aus Gewinnabführungen der profitablen Töchter und noch wie viel mehr aus den Erlösen, die Verkäufe der besten Beteiligungen einbringen. So lief es auch beim Match-Spin-off, bei dem Match einen Großteil der Schulden des Konzerns übernahm und gleichzeitig Milliarden als Barkomponente an IAC abführte. Der Preis für die Erlangung der wiedererlangten Freiheit. Und eine Win-Win-Situation für beide Unternehmen und ihre jeweiligen Aktionäre.

Für das zweite Quartal strebt IAC nun die Trennung von seiner Videoplattform Vimeo an. Vimeo bietet Tools an für Live-Streaming, Videoaufzeichnung, Videoerstellung, Archivierung und sogar die Monetarisierung von Video Channels über Subskriptionen. Dabei sind Partnerschaften mit Plattformen wie Shopify, die ihren Kunden Videolösungen via Vimeo anbieten, ein wichtiger Vertriebskanal.

Corona sorgt für straken Rückenwind und die jüngste Finanzierungsrunde, die Vimeo weitere 300 Millionen Dollar in die Kasse spülte, bewertete das Unternehmen mit fünf bis sechs Milliarden Dollar. Bei der vorangegangenen Finanzierungsrunde im Oktober lag man noch bei 2,5 Milliarden Dollar.

Und nach Vimeo wird es ANGI HomeServices "an den Kragen" gehen; das ist zwar schon länger im Gespräch, aber der Boom bei Vimeo hat hier die Prioritäten verschoben. IAC hält 85,1 Prozent an ANGI HomeServices, einem Marktplatz für Handwerkerdienstleistungen, zu dem auch das deutsche Handwerkerportal MyHammer gehört. ANGI steuert rund 49 Prozent zum IAC-Konzernumsatz bei und die Trennung wird IAC daher nochmals signifikant schrumpfen lassen.

Das muss Anleger nicht schrecken, denn dieses Vorgehen gehört zu IACs "Playbook". Auch die Trennung von Expedia, damals die mit Abstand größte Tochter von IAC, entließ den Großteil des Umsatzes aus dem IAC-Konzern. Und IAC stellte sich danach neu auf und setzte stark auf sein neues Geschäftsfeld Onlindedating. Mit großem Erfolg, wie wir wissen, denn die Match Group hat heute eine Börsenkapitalisierung von 37 Milliarden Dollar.

IAC wird mit dem Cashbestand und dem zu erwartenden weiteren Geldsegen neue Investments eingehen. Aber es dürften noch viele Milliarden übrig sein und da IAC bisher immer in kleine, neu entstehende Nischen investiert und daraus Marktführer aufgebaut hat, hat man keinen besonders großen Kapitalbedarf. Gut möglich, dass IAC wieder zum Mittel der Sonderausschüttung greift. Das tat IAC schon einmal und gab einen Großteil seines Geldes, das aus Beteiligungsverkäufen stammte, in Form einer Sonderdividende an die Aktionäre zurück.

IAC ist quasi die Anti-Berkshire, ein völlig anderer Entwurf. Aber mindestens ebenso erfolgreich. Es werden Nischen erkannt und aus kleinen Branchenführern globale Marktführer entwickelt, die dann verkauft oder an die Aktionäre abgegeben werden. IAC ist ein Wachstumsunternehmen, bei dem das regelmäßige Schrumpfen zum Geschäftsmodell gehört, um danach aus dem Kleinen heraus wieder Großes zu errichten.

Roper Technologies

Roper könnte man als Mittelweg zwischen Markel und IAC ansehen. Der US-amerikanische Mischkonzern hält eine Vielzahl von Beteiligungen, die in den vier Geschäftsfeldern Anwendungssoftware, Netzwerksoftware und -systeme, Mess- und Analyselösungen sowie Prozesstechnologien tätig sind.

Seit 1992 ist Roper an der Börse gelistet und wächst besonders durch Übernahmen von aussichtsreich positionierten Marktführern in Nischenmärkten. Das Unternehmen bietet ein sehr breit gefächertes Angebotsspektrum, das von Software für Baufirmen, Kartensysteme und integrierte Sicherheits-, Maut- und Verkehrssysteme, Kartenlesegeräte für Funkfrequenzausweise, über Systeme für die automatische Zählerablesung, Diagnose- und Laborsoftware bis hin zu Cloud-basierte Plattform für Finanzanalysen und Leistungssoftware sowie Produkten und Software für die digitale Bildverarbeitung reicht. Die Kunden stammen entsprechend aus dem Gesundheits- und Bauwesen, der Nahrungsmittelindustrie oder dem Bildungsbereich.

In den letzten Jahren erzielte Roper durchschnittliche Eigenkapitalrenditen von 12,5 Prozent und konnte seit der Finanzkrise 2008/09 in jedem Jahr Gewinne ausweisen und sein Eigenkapital erhöhen. Mit Eigenkapitalquoten von knapp unter 50 Prozent ist die Bilanz von Roper sehr solide. Zuletzt hat man den für 5,35 Milliarden Dollar Vertafore übernommen, die für Assekuranzen cloudbasierte Versicherungssoftware für Agenturverwaltung, Compliance und Workflow anbieten.

Roper ist nicht auf kapitalintensive Unternehmen aus mit großem Maschinenpark, sondern auf Nischenmarktführer mit geringem Kapitalbedarf sowie robusten und wiederkehrenden Einnahmen, am besten mit hoher Kundenbindung. Mit dieser Auswahl wird Roper oft bei Softwarefirmen und Dienstleistern fündig. Der zunehmende Fokus auf Softwareunternehmen veranlasste Roper dann 2015 auch, seinen Namen von Roper Industries in Roper Technologies zu ändern.

Die erworbenen Unternehmen werden dann, wie bei Berkshire, mit einem hohen Maß an Autonomie geführt, erhalten jedoch Unterstützung und Coaching durch das Management von Roper. Die Entscheidungen über die Kapitalallokation werden jedoch zentral bei der Mutter Roper getroffen. Diese verwendet den im Konzern generierten operativen Cashflow zur Tilgung von Schulden und für neue Akquisitionen. Und das ähnelt in gewisser Weise dem Float, den Buffett bei Berkshire aus seinen konsolidierten Versicherungsunternehmen zieht und der ihm so unverzinst für Investments zur Verfügung steht.

Ropers Track Record bei Übernahmen spricht für sich und ist der Schlüssel für den nachhaltigen Erfolg des Unternehmens. Das größte Risiko liegt darin, dass Roper keine geeigneten Ziele mehr findet und dann seine Strategie anpasst. Doch danach sieht es bisher nicht aus. Mit einer Marktkapitalisierung von 45 Milliarden Dollar ist Roper auch noch klein und agil genug, um viele geeignete mittelständische Nischenplayer finden zu können.

Die auch in den USA deutlich zunehmenden Schwierigkeiten für Unternehmer, geeignete Nachfolger zu finden, weil die Kinder oder Erben kein Interesse an der Unternehmensführung haben, spielt Unternehmensakquisitoren wie Roper in die Karten. Die schwierige Lage während der Corona-Pandemie dürfte hier noch für zusätzlichen Leidens- und Verkaufsdruck sorgen.

Mein Fazit

Es muss nicht immer Berkshire Hathaway sein. Auch andere Unternehmen haben schöne Töchter – im wahrsten Sinne des Wortes. Markel ist eine Miniaturausgabe von Berkshire und geht genau nach dem gleichen Playbook vor. Roper Technologies sammelt ebenfalls Unternehmen und gibt den Nischenmarkführern eine langfristige neue Heimat. IAC hingegen ist der Gegenentwurf zu Berkshire, mehr Venture Capital- als Beteiligungsgesellschaft. IAC investiert in wachstumsstarke Technologiefirmen, die in aussichtsreichen und wachstumsstarken neuen Märkten zu Global Leaders heranwachsen.

Alle drei Unternehmen sind auf ihre Weise seit vielen Jahren erfolgreich und eine Bereicherung fürs Depot. Und eine attraktive Ergänzung oder sogar Alternative zu Berkshire Hathaway.

Disclaimer: Habe Apple, Berkshire Hathaway, Danaher, Fortive, IAC InterActiveCorp., Match Group, Roper Technologies auf meiner Beobachtungsliste und/oder in meinem Depot/Wiki.