Good News bei... Muehlhan: Top 2019er Ergebnisse, Ziele teilweise übertroffen. Aber...

Die Hamburger Muehlhan AG ist in der Oberflächenbeschichtung aktiv und hier insbesondere in den Bereichen Schifffahrt, Pipelines, Bohrplattformen und (Offshore-) Windkraftanlagen. Seit zwei Jahren hat man ein weiteres Standbein, nachdem man mit Stjerne Stilladser A/S eines der größten Gerüstbauunternehmen in Dänemark übernommen und dieses Segment seitdem weiter ausgebaut hat.

Muehlhan habe ich ursprünglich mal als Turnaround-Spekulation ins Visier genommen und das hat voll hingehauen; der Turnaround ist Geschichte und das Unternehmen erzielt attraktive Renditen. Das konnte man mit Vorlage der Zahlen für das Geschäftsjahr 2019 nochmals unterstreichen, die ein starkes Wachstum bei Umsatz und Gewinnen zeigen. Was bleibt, ist der Blick nach vorn und die Zeichen deuten auf Sturm...

Doch zunächst erfreuen wir uns am Blick zurück.

Die 2019er Ergebnisse

Muehlhan konnte die überwiegende Zahl der internen Zielsetzungen erfüllen und teilweise auch übertreffen. Die Umsatzerlöse stiegen um 10,3% auf €295,3 Mio, das EBIT kletterte um 21,3% von €10,2 Mio. auf €12,4 Mio und die EBIT-Marge entsprechend von 3,8% auf 4,2%. Das Konzernergebnis erhöhte sich um 13,2% auf €6,3 Mio. (Vorjahr: €5,5 Mio.). Nach Abzug der Fremdanteile steht den Aktionären von Muehlhan ein Ergebnis von €6,3 Mio. zu, dies entspricht einem Anstieg um 26,4%. Ein Wermutstropfen ist der Cashflow aus laufender Geschäftstätigkeit, der mit € 10,9 Mio. lediglich zufriedenstellend ausfiel.

Bei der geographischen Betrachtung zeigt sich 2019 ein Umsatzwachstum in fast allen Regionen im Vergleich zum Vorjahreszeitraum. In Europa stiegen die Umsatzerlöse um 10% auf €233,3 Mio. und das EBIT von €10,5 Mio. auf €10,8 Mio., obwohl eine Drohverlustrückstellung gebildet wurde. Im Nahen Osten blieben die Umsatzerlöse mit €22,9 Mio. konstant, das EBIT sank leicht von €1,9 Mio. auf €1,7 Mio. In Nordamerika verzeichnete das Geschäft mit Umsatzerlösen von €24,4 Mio. eine Steigerung um €2,3 Mio. gegenüber dem Vorjahr. Das EBIT verdoppeltet sich Projekt bedingt nahezu von €1,8 Mio. auf €3,5 Mio. Im Rest der Welt wurden mit Öl- & Gasprojekten Umsatzerlöse von €14,8 Mio. erzielt (Vorjahr: €10,8 Mio.) bei einem EBIT von €1,6 Mio. (Vorjahr: €1,2 Mio.).

Im Geschäftsfeld Schiff kam es zu einem deutlichen Anstieg der Umsatzerlöse um €15,1 Mio. auf €69,4 Mio. Das EBIT stieg Projekt bedingt überproportional um €3,5 Mio. auf €7,6 Mio. Der Bereich Öl & Gas verzeichnete bei einem niedrigen Ölpreis und einem entsprechend schwierigen Marktumfeld um €5,2 Mio. auf €78,3 Mio. gesunkene Umsatzerlöse. Das EBIT stieg Projekt bedingt von €5,2 Mio. auf €6,1 Mio. Im Renewables-Geschäftsbereich stiegen die Umsatzerlöse um €12,0 Mio. auf €45,5 Mio. Das EBIT sank dagegen um €4,7 Mio. auf €-1,0 Mio. Wesentliche Gründe hierfür waren Projektverluste aufgrund von Verzögerungen beim Bau einer Fertigungsstätte an der deutschen Nordseeküste. Das Industrie-/Infrastrukturgeschäft verzeichnete einen Anstieg der Umsatzerlöse um €5,6 Mio. auf €101,9 Mio. und das EBIT konnte um €1,3 Mio. auf €3,8 Mio. deutlich gesteigert werden.

Alles in allem sehr gute Entwicklungen. Allerdings sieht man auch, dass Muehlhan sehr stark vom Projektgeschäft abhängt und dabei sowohl von der Öl- und Gasbranche, wo ein niedriger Ölpreis für Auftragsflaute sorgt, als auch von den Erneuerbaren Energien (Windräder).

(Kein) Ausblick auf 2020

Und damit nähern wir uns dem Dilemma. Muehlhan sieht sich nicht in der Lage, eine Prognose für 2020 abzugeben - die Auswirkungen des Ölpreisabsturzes und der Corona-Krise sind für das Unternehmen einfach unkalkulierbar. Die Öl- und Gasförderung in Nordeuropa und hier vor allem in der Nordsee ist extrem kostspielig und der seit längerer Zeit niedrige Ölpreis führt dazu, dass Projekte für neue Offshore-Bohrungen verschoben oder ganz gestrichen werden. Der jüngste Absturz des Ölpreises aufgrund des Ölkriegs zwischen Saudi Arabien und Russland (sowie den USA) verstärkt den negativen Effekt auf das Projektgeschäft noch.

Und bei den Windparks herrscht seit zwei Jahren Flaute beim Ausbau in Deutschland und zu allem Überfluss steht die Wirtschaft in Italien völlig still. Dabei wird ein erheblicher Teil der Rotorblätter für den europäischen Markt in Italien gefertigt, so dass der Produktionsstillstand hier zu enormen Verzögerungen bei neuen Windparkprojekten führen wird. Doch auch beim Bestand, wo Muehlhan in der Wartung aktiv ist, geht nicht mehr viel. Ein erheblicher Teil der Nordsee-Offshore-Anlagen wird von der Insel Helgoland aus betrieben und gewartet. Deutschlands einzige Hochseeinsel gehört bekanntlich zum Kreis Pinneberg, in dem auch ich lebe, und ich habe die besondere Situation relativ nah miterlebt: da viele der Mitarbeiter der Servicefirmen nach dem Wochenende per Flugzeug, Bahn und Bus anreisen, um danach mit dem Schiff zur Insel überzusetzen, wo sie überwiegend in Hotels untergebracht sind, sah sich der Landrat genötigt, eine Art Quarantäne für die Insel auszusprechen. Denn wenn das Corona-Virus dort erstmal eingeschleppt ist, kann kaum die notwendige Versorgung der Betroffenen gewährleistet werden - weder der "Zugereisten" noch der Inselbewohner. Jeder einzelne müsste separat mit Schiffen oder Flugzeugen in die Krankenhäuser auf dem Festland gebracht werden. Also wurde der Zugang schlichtweg untersagt. Mit der Folge, dass die Arbeit liegenbleibt.

Meine Einschätzung

Muehlhan (Quelle: wallstreet-online.de)

Muehlhan hat den Turnaround hinter sich gelassen und sich zu einer soliden Firma entwickelt. Der Ölpreisverfall und die Corona-Krise treffen das Unternehmen in 2020 aber hart und es ist kaum abzusehen, wie sehr. Der Vorstand hat schon mal reagiert und die Dividende für 2019 gestrichen. Alles andere wäre auch verantwortungslos gewesen.

Als Investment ist Muehlhan momentan aber kein großer Wurf (mehr); ich fürchte, in nächster Zeit wird er ausschließlich negative Nachrichten aus dem Unternehmen geben. Sobald die Krise überwunden ist und sich die Folgen halbwegs einschätzen lassen, könnte Muehlhan wieder einen Blick wert sein. Denn der große Investitionsstau bei der Infrastruktur in Deutschland, ich stelle hier mal insbesondere die vielen maroden Brücken heraus, spielen dem Unternehmen in die Karten und sollten in normalen Zeiten wieder für volle Auftragsbücher sorgen. Ebenso die Aussicht darauf, dass sich der Investitionsstillstand im Bereich der Windkraftanlagen abbaut und wieder Projekte realisiert werden. Doch momentan ist das alles noch ein Blick in die Glaskugel und daher trenne ich mich von Muehlhan. Ich habe die Chance genutzt und die Aktien nach Vorlage der tollen 2019er Zahlen bei €2,40 aussortiert; nach fast vier Jahren auf meiner Beobachtungsliste verbleiben inkl. Dividenden 45,5% Rendite bzw. durchschnittlich rund 10% Jahresrendite.