Die 35. Börsenwoche im Rückspiegel: Kissigs Kloogschieterei mit Aurelius, Blue Cap, Delignit, mVISE, Navigator Equity Solutions

Anders als in der Vorwoche verhagelte kein Twittersturm des Donaldissimo die Erholungsphase der Börsen und so blicken wir auf eine Woche der Entspannung und gestiegener Kurse zurück. Der DAX notiert zwar weiterhin unter 12.000 Punkten und der S&P 500 unter 3.000, aber die Allzeithochs sind in Schnupperweite - zumindest an den US-Börsen. Die deutschen Aktienwerte hängen weiterhin in den Seilen, was auch an der Gewichtung unseres Leitindex liegt: Banken, Automobilhersteller- und zulieferer sowie Chemiekonzerne. Und mit Zyklikern lässt sich am Ende eines Konjunkturbooms bekanntlich am wenigsten Geld machen; hier dominieren eher die Minuszeichen. Dazu bräuchte es noch nicht einmal Handelskriege, aber die stehen leider weiterhin hoch auf der Agenda. Und auch wenn die immer mal wieder aufkeimenden Hoffnungen auf eine Lösung bzw. Einigung die Börsen verschnaufen lassen, so sind die realwirtschaftlichen Bremsspuren nicht zu übersehen, die Strafzölle und verbale Kanonenschläge hinterlassen. Und anders als Donald Trump glaube ich nicht, dass die US-Notenbank nur "irgendwas tun müsste", um das Problem zu lösen. Wenngleich ich Stanley Druckenmiller folge, der die Geldpolitik der Notenbank für den entscheidenden Faktor für den Erfolg an der Börse hält...

Börsentheater, 1. Akt: Die Politik

Greta ist in New York angekommen und ganze 200 Schüler zeigten Interesse. Vielleicht erleben wir gerade den Ende des Hypes - die Themen und Probleme würden allerdings nicht verschwinden, wenn Greta keinerlei Beachtung mehr finden würde.

In der EU hält Boris Johnson alle in Atem, vor allem die Briten. Der neue Premierminister wagt einen Taschenspielertrick und schließt das Parlament für vier Wochen - und, ups, zufälligerweise könnte es dann nicht mehr adäquat reagieren, weil ja der Brexit-Termin Ende Oktober terminiert ist und es so wohl unweigerlich zu einem Hard-Brexit kommen würde, also ohne Austritt. Doch Zar Boris könnte sich verschätzt haben, denn dieses Vorgehen rüttelt an den Grundfesten der Britischen Demokratie, weil so das Parlament ausgehebelt und matt gesetzt würde. Und in einem Land, wo die Rechtsprechung sich (alleine) an Präzedenzfällen orientiert und in die Zukunft fortgeschrieben wird, wo über Jahrhunderte sich die Lord und die Bürger unter viel Blut und Tränen ihre heutigen Rechte von den Monarchen abtrotzen mussten, da kommen diktatorische Allüren überhaupt nicht gut an. Gut möglich, dass die lahme Opposition sich doch noch zusammenreißt und mit abtrünnigen Tories gemeinsame Sache macht, um Johnson zu stoppen.

Nun, es ist wie immer im Leben: auch wenn sich hunderte von menschen an einer Blumenwiese erfreuen, reicht doch ein A-Loch, der die Blumen niedertrampelt, um allen anderen diese Freude zu rauben. Und ich habe das Gefühl, dass die Welt gerade wieder eine ganze Reihe dieser A-Löcher hervorgebracht hat, die nur sich selbst und ihre Vorteile sehen und nicht die derjenigen, die sie eigentlich vertreten sollen. Kennedys Worte: "Frag nicht, was dein Land für dich tun kann, sondern frag, was du für dein Land tun kannst", dürfte jedenfalls keiner von ihnen im Herzen tragen...

Börsentheater, 2. Akt: Die Unternehmen

So, nun aber zum Eingemachten und einigen interessanten Meldungen zu aktuellen oder ehemaligen Unternehmen auf meiner Beobachtungsliste.

Aurelius

Bei Aurelius geht es gerade Schlag auf Schlag, was das Abarbeiten der Deal-Pipeline angeht. Auf der Exit-Seite wirkt der Solidus-Exit noch nach als größter Verkauf der Unternehmensgeschichte, während auf der Kaufseite das frisch eingenommene Geld fleißig investiert wird. So hat Aurelius nun zum ersten Mal seit Eröffnung des Benelux-Büros zugeschlagen und übernimmt das belgische Baustoffhandelsgeschäft von der Grafton Group Plc. Zusammen sind MPRO und YouBuild, beide mit Hauptsitz in Brüssel, eine der größten Baustoffhandelsketten in Belgien und mit etwa 240 Mitarbeitern und 16 Filialen erzielen die Gesellschaften einen Jahresumsatz von rund €100 Mio.

Es handelt sich um einen margenschwachen Sektor, stark fragmentiert und von Konkurrenz geprägt. Klingt nicht gerade viel versprechend, um hier viel "Schmalz" aus den Knochen zu lösen. Andererseits besteht die Chance gerade darin, aktiv die Marktkonsolidierung anzugehen und durch Add-on-Käufe (künftige) Synergie- und Skalierungspotenziale zu heben. Das würde der Aurelius-Strategie entsprechen, die auch bei Solidus so schnell zum Erfolg geführt hat (während man bei Office Depot den genau anderen Weg des Gesundschrumpfens geht). Auch im angrenzenden Deutschland ist der Markt für Baustoffhändler stark fragmentiert und könnte hier einiges an Potenzial bieten - wie man erfolgreich in diesem Segment unterwegs sein kann, macht seit Jahren die NordwestHandel AG vor.

Und es dürfte ein weiterer Zukauf vor der Verkündung stehen: das Bundeskartellamt machte bekannt, es prüfe den mittelbaren Anteils- und Kontrollerwerb an der IDKOM AG, Kempten durch die Aurelius WK SE & Co. KG, Grünwald. Wir werden demnächst sicher davon hören...

Das Aurelius-Geschäftsmodell funktioniert tadellos: billig kaufen, Potenziale heben, mit hohem Gewinn verkaufen. Die heutigen Zukäufe sind die Gewinne von morgen - und die Konjunktureintrübung bietet auf der Kaufseite interessante Perspektiven, während auf der Exit-Seite Aurelius immer wieder strategische Käufer findet und so hervorragende Ergebnisse erzielt. Sofern wir keine neue Wirtschafts- und Finanzkrise erleben, sondern nur die üblichen zyklischen Konjunkturschwankungen, sollte Aurelius weiter sehr gute Geschäfte machen. Und für die Aktionäre weiter Mehrwert schaffen.

Blue Cap

Nach dem Aus von CEO Kolbe bei Blue Cap-Großaktionär PartnerFonds ist gehörig Dampf aus dem Kessel gewichen und der Markt beginnt, sich wieder auf die fundamentalen und operativen Values bei der Industrieholding zu konzentrieren. Der Kurs machte jedenfalls einen Freudensprung um fast 20% und holte einiges des großen Abschlags auf seinen NAV auf.

Anders als von mir vermutet, wurde der Gesellschaftszweck auf der HV nicht geändert, aber bei der Wahl für den Aufsichtsrat hatte Evoco verkündet, ihre Vertreter würden auf eine Auflösung der Gesellschaft innerhalb von fünf Jahren hinwirken und den Aktionären die Erlöse zukommen lassen wollen. Es fand sich daher eine breite Zustimmung für die Wahlvorschläge, die von den Großaktionären Evoco und Dr. Schubert unterstützt wurden sowie von Vertretern der Altaktionäre. Klar ist damit nun auch, dass die Blue Cap AG als eigenständiges Unternehmen erhalten bleiben wird und ggf. zu fairen Preisen Unternehmen/Beteiligungen aus dem PF-Verbund erwerben wird können. Das wäre die einfachste und beste Lösung für alle Beteiligten.

Doch bzgl. Zukäufen legte Blue Cap schon mal "anders" vor und erwirbt die Friedola TECH, einen Hersteller von Leichtbau-Kunststoffprodukten für die Packaging- und Automobilindustrie sowie zahlreiche weitere Branchen. Die weltweit agierende Gruppe beschäftigt rund 300 Mitarbeiter an den Produktionsstandorten in Geismar (Thüringen), Bremen sowie in Greenville (South Carolina, USA) und erzielte in 2018 einen Umsatz von €55,1 Mio. Allerdings ist man seit Jahren defizitär und aus diesem Grund kommt nun die Blue Cap zum Zuge. Man erwirbt die Gruppe für einen Gesamtbetrag unterhalb von €25 Mio. inkl. aller Immobilien und geht davon aus, insbesondere mit der eigenen Kunststofftochter Knaur Uniplast Synergien heben zu können.

Dr. Schubert zeigt als CEO der Blue Cap, dass die ganzen Querelen mit der PartnerFonds AG und deren Chef Oliver Kolbe ihn nicht davon abgehalten haben, seinen Aufgaben als CEO der Blue Cap erfolgreich nachzukommen. Der Zukauf dürfte im Blue Cap-Verbund mittelfristig einiges an Potenzial aufbieten und der NAV dürfte hiervon perspektivisch profitieren und auch die bisherigen Zielregionen von €35 überwinden können - sofern sich das Potenzial auch wirklich heben lässt.

Und da sind wir bei der zweiten Baustelle, nämlich der Frage nach der künftigen Führung der Blue Cap. Bisher steht ja das Ausscheiden von Dr. Schubert aus dem Vorstand zum Jahresende auf dem Plan und man bemüht sich, einen breiter aufgestellten Vorstand zu finden. Ich könnte mir vorstellen, dass angesichts der aktuellen Entwicklungen Dr. Schubert auch künftig dem Vorstandsteam angehören wird und ggf. auch der Sprecher des Vorstands bleiben wird. Aber selbst wenn er "nur" in den Aufsichtsrat wechselt und dem künftigen Vorstand "beratend" zur Seite stehen würde, wäre dies eine wohlgefällige Aussicht.

• Kolbe-Aus bei PartnerFonds: Nutzt der Blue Cap-Kurs jetzt sein Verdopplungspotenzial?

Delignit

Der Automobilsektor pfeift aus dem letzten Loch und Delignit als Zulieferer bekommt das ebenfalls zu spüren. Daher musste man die Jahresprognosen senken - und das kam an der Börse gar nicht gut an, obwohl es seit längerer zeit eigentlich auf der Hand lag.

Der Hersteller ökologischer laubholzbasierter Produkte und Systemlösungen wird aus heutiger Sicht, den Konzernumsatz nur noch um rund 6% auf über €64 Mio. steigern, nachdem die ursprüngliche Prognose noch von einem Umsatz in Höhe von €70 Mio. ausgegangen war. Die EBITDA-Marge wird nunmehr zwischen 6% und 7% prognostiziert nach ursprünglich 9,3%.

Insbesondere die Abrufe aus Serienrahmenverträgen machten Probleme. Sie geben einerseits zwar ein höheres Maß an Sicherheit für den Absatz, andererseits muss sich Delignit hier natürlich auch flexibel auf die Anforderungen und Abrufe seiner Kunden einstellen. Darüber hinaus bereitet der zuletzt gewonnenen Serienauftrag für Reisemobile Probleme, weil kundenseitige Änderungen immer wieder zu Anpassungen und damit auch zu deutlich erhöhten Anlaufkosten bei Delignit führen. Das gilt auch für andere Rahmenverträge, so dass die Margen bei Delignit unter Druck stehen und somit auch der Gewinn zusammenschrumpft.

Meine Einschätzung
Dass Delignit als Automobilzulieferer ebenfalls ins Schwitzen kommen würde angesichts der aktuellen Automobilkrise und deren Absatzprobleme, war zu erwarten. Der Kurs hatte da in den letzten anderthalb Jahren schon viel vorweggenommen. Man hat zwar Rahmenverträge, aber wenn die Autohersteller weniger Autos verkaufen, wird auch Delignit weniger Komponenten los - und man muss ggf. auch flexibel auf die Hersteller reagieren, selbst wenn man vertraglich vielleicht mehr liefern könnte. Denn wenn die Hersteller in der Krise das Gefühl haben, sie würden von einem Zulieferer "ausgenutzt" (wie damals VW von Prevent), dann trennen sie sich baldmöglichst von dem Zulieferer.

Der Markt hat sich wohl auf das stark geschrumpfte EPS gestürzt und bei einem so marktengen Wert wie Delignit löst das dann einen schnellen, harten Kurssturz aus. Ich fand den Gewinnrückgang gut begründet und die Entwicklung stellt meinen Investmentcase bei/für Delignit nicht infrage. Deren Komponenten werden immer stärker nachgefragt werden, vor allem, wenn der Trend hin zu E-Autos anhält. Deren Achillesferse ist die Reichweite, was nur durch Akkukapazität (und Schnelleres Laden) gelöst werden kann. Da Akkus sehr schwer sind und Gewicht die Reichweite reduziert, muss der Hersteller an anderer Stelle Gewicht einsparen - ohne am Design oder an der Sicherheit und dem Komfort zu viel abzuknapsen. Sonst ist die Karre am Ende auch nicht gut verkäuflich.

Delignit hat sich die letzten Jahre breiter aufgestellt, da man nicht mehr nur PKW-Hersteller bedient, sondern auch Zughersteller und Wohnmobilhersteller. Des Weiteren gibt es ja Bestrebungen, auch in der Gebäudeherstellung Beton und Stahl durch Holz zu ersetzen; das kann langfristig für Delignit auch noch ein interessanter markt werden.

Zum Nachkaufen wäre es mir noch zu früh. Da warte ich, wie bei allen Werten aus dem Automobilsektor, auf ein Ende der Absatzschwäche und mehr Klarheit bzgl. der neuen Antriebstechniken warten wollen. Es ist eine zyklische Branche - ob man nun 30% zu früh einsteigt oder dann 30% zu spät, macht keinen Unterschied - außer, dass man sich im zweiten Fall auf einem gesicherteren Investmentcase bewegt...

mVISE

Der IT-Dienstleister hat Zahlen vorgelegt und kann nicht (mehr) richtig überzeugen. Man liegt zum Halbjahr hinter den eigenen Erwartungen zurück und der Vorstand muss einräumen, dass die Ziele "sehr ambitioniert, aber machbar" seien. Das klingt nach der Vorbereitung auf eine Umsatz- und Gewinnwarnung. Und genau das ist der Punkt, weshalb ich mich von mVISE trenne.

Nicht, weil ich einer Prognosesenkung zuvor kommen möchte; mein Problem mit mVISE ist, dass seit mehr als zwei Jahren die eigenen Ziele stets zu hoch gesteckt werden und dann im Jahresverlauf verbal aufgeweicht und am Ende unter Bezug auf außergewöhnliche Einflussfaktoren gerissen zu werden. Wenngleich die Erläuterungen des Vorstand immer so klingen, als hätte man eine Punktlandung hingelegt. Damit habe ich schon länger meine Probleme und habe das dennoch laufen lassen - weil ich mVISE die Chance geben wollte, mich mit der aussichtsreichen Kooperation mit Magic Software und den ersten Erfolgen mit SaleSphere zu überzeugen.

Tja, das ist wieder nicht geschehen. SaleSphere wird schon seit Jahren als der nächste große Wurf präsentiert, aber die Realität sieht anders aus. Immer wieder werden Gründe vorgeschoben, weshalb diese Rakete nicht abhebt, aber de facto ist es leider so, dass sie vermutlich gar nicht richtig flugfähig ist. Man hat am Bedarf vorbeiprogrammiert. Was nicht heißt, dass der Bedarf nicht irgendwann doch noch entstehen kann, das kann ich nicht einschätzen. Aber die lautstark verkündeten Erwartungen der mVISE-Vorstands, die wurden seit mehr als zwei Jahren immer wieder aufs neue verfehlt.

Und dann bleibt noch die sehr negative Erfahrung mit der Just Intelligence GmbH. Von mVISE als neuer Hoffnungsträger und strategische Weiterentwicklung gekauft, um nach relativ kurzer Zeit als zur Strategie unpassend wieder ausgesondert zu werden - das Ganze hat unterm Strich viel Geld verbrannt. Und das bei einem so kleinen und überschaubaren Laden wie der mVISE. Fehlgriffe können natürlich passieren, klar. Aber der Vorstand hat das Ganze stets als (seinen) Erfolg verkauft, egal in welche Richtung es gerade ging. Mir fehlt hier völlig die Fähigkeit zur Selbstkritik! Der Umgang mit Fehlern ist lausig und das ist für mich der Grund, weshalb ich mich von meiner einstigen Turnaround-Spekulation mVISE verabschiedet habe. Anspruch und Wirklichkeit klaffen hier zuweit auseinander.

Ich habe also mVISE nach etwas mehr als drei Jahren am Freitagmorgen von meiner Beobachtungsliste gestrichen und meinen Restbestand verkauft. Unterm Strich blieben 105% Rendite übrig, was überdurchschnittlich gut ist - auch wenn der Kurs vor längerer Zeit schon beträchtlich höher stand.

Navigator Equity Solutions

Bei Navigator Equity Solutions (NES) gab es Halbjahreszahlen und die sind geprägt von der Entkonsolidierung der einstigen Mehrheitsbeteiligung IT Competence. In der ersten Hälfte des Geschäftsjahres 2019 sind die Konzernumsatzerlöse der NES  deutlich auf €5,4 Mio. gesunken (Vorjahr: €11,2 Mio.), während das Ergebnis ist wiederum wesentlich durch den Teilverkauf von 51% an der IT Competence Group SE und weiter durch den Verkauf der verbleibenden 20% an der ACON Actienbank AG sowie die komplette Veräußerung der Beteiligung an der Luyanta AG geprägt ist. Das Ergebnis vor Steuern erhöhte sich daher signifikant auf €3,3 Mio. (Vorjahr: €0,3 Mio.) und das Ergebnis nach Steuern auf €3,2 Mio. (Vorjahr: €0,2 Mio.).

Zum 30. Juni 2019 lag das Konzernanlagevermögen  bei €5,12 Mio. (2018: €3,94 Mio.) und das Umlaufvermögen erhöhte sich von €9,88 Mio. am 31.12.2018 auf €10.67 Mio. per 30.06.2019. Das Eigenkapital erhöhte sich auf €13,88 Mio. (31.12.2018: €8,31 Mio.) und die Eigenkapitalquote liegt per 30.06.2019 bei rund 88%.

Der aktuelle Nettowert der von der Gesellschaft gehaltenen Vermögenswerte beträgt rund €13,5 Mio., so dass bei aktuell 4.579.341 ausstehenden Aktien der NAV bei rund €3,00 pro Aktie liegt - und somit rund 40% unter dem aktuellen Börsenkurs.

Letztlich hat sich damit nicht viel getan seit meiner letzten NAV-Einschätzung und es stellt sich die Frage, was die NES mit sich selbst anfangen will. Ohne die IT Competence ist das Unternehmen ja nur noch mehr die private Vermögensverwaltung von Robert Käß und ich habe den Eindruck, dass er hier nur als Hobby bzw. nebenberuflich aktiv ist. Hauptberuflich ist er ja Unternehmensberater. Daher hängen Aktivitäten auch immer von seinem Terminkalender ab; personell ist NES ja sehr schlank aufgestellt, frisst also auch nicht wirklich Geld, wenn nichts passiert. Solange können wir die restlichen Einnahmen aus dem ITC-Verkauf erwarten und die Immobilie liefert auch schöne Erträge ab.

Das Unternehmen selbst stellt dar, dass es die Differenz zwischen Börsenkurs und NAV verringern will. Man prüfe hierzu unterschiedliche Optionen, wozu neben der Einziehung der bestehenden eigenen Aktien, die Durchführung eines freiwilligen Rückkaufangebotes, die Durchführung eines Aktienrückkaufs über die Börse, Gespräche mit strategischen Investoren und die Prüfung der Ausschüttung einer Sonderdividende und/oder einer Sachdividende gehören.

Wie es weitergehen soll, ist also völlig unklar. Wenn es zu einer Dividendenausschüttung kommen würde, wäre der steuerliche Aspekt sehr relevant und ggf. ein Abschlag auf den NAV gerechtfertigt. Die größte Befürchtung ist wohl, dass das Geld in nicht wirklich aussichtsreiche Aktivitäten fließen könnte, auch dies spiegelt sich im niedrigen Kurs wieder.

Geduld muss hier wohl groß geschrieben werden und bis zur Verkündung der angestrebten Vorgehensweise bleibt alles unklar und diese Unsicherheit wird den Kurs weiter bremsen. Entsteht dann Klarheit, kann der Kurs ganz schnell einen Sprung machen. Wer jetzt Navigator-Aktien besitzt oder kauft, setzt auf diesen einen Kurssprung, wenn sich NAV und Kurs angleichen. Nur wann das passiert (und ob überhaupt), das bleibt vorerst unklar...

Angst und Gier & Ups and Downs

Der Fear & Greed Index von CNN Money hat sich in der letzten Woche um 5 Zähler leicht erholt auf 23 Punkte; er notiert damit zum Start in den "Angst-Monat" September recht passend im Extreme-Angst-Territorium.

Mein "operativer Net Worth" hat sich in der letzten Woche sehr positiv entwickelt und liegt jetzt wieder 30% höher als beim Jahresstart (YTD). % zurück (YTD). Das sind 4,25% mehr als Ende der Vorwoche und das Ergebnis liegt weiterhin weit über meiner Zielgröße von 15% Rendite pro Jahr.

Auf bessere Börsengeschäfte. Es bleibt spannend...

Disclaimer
Aurelius, Blue Cap, Delignit, mVISE und Navigator Equity Solutions befinden sich auf meiner Beobachtungsliste und in meinem Depot.