Kissigs Kloogschieterei: Die 22. Börsenwoche im Rückspiegel mit 3U Holding, Axel Springer, KKR & Co., Teva Pharmaceuticals

Ich kann Donald Trump nicht gerade gut leiden, weder sein Auftreten noch seinen Charakter. Allerdings hat er (damit) ziemlichen Erfolg und das nötigt mir schon Respekt ab. Dass ich hier im Blog in letzter zeit so regelmäßig über ihn berichte, liegt aber weniger an einem von mir entwickelten Fetisch, sondern leider an seinem immer unduldsameren Benehmen. "The Don" verhält sich immer öfter wie ein Mafia-Pate und auch wenn er sich bevorzugt als "Deal-Maker" hinstellt, ist er doch eher ein (Klein-) Krimineller, der mit Nötigung und Erpressung zu Werk geht. Denn unter seriösen Geschäftsleuten gilt die eiserne Regel, die schon aus der Römerzeit stammt: "Pacta sunt servanda": Verträge sind einzuhalten. Und diese Vertragstreue kümmert "The Don" nicht, er bricht Verträge, wie es ihm beliebt, er zwingt Partner, Verbündete, Freunde zu neuen Verträgen, die nicht in ihrem Interesse sind, weil er ihnen mit erheblichen Sanktionen droht, falls sie nicht nachgeben. Und wenn sie es dann tun und neue Verträge mit ihm schließen, hindert ihn das nicht daran, kurze Zeit später wegen eines anderen Sachverhalts mit den gleichen Drohungen zu agieren und sogar die gerade getroffenen Regelungen zu brechen - wie in den letzten Tagen mit Mexiko. Genau so hat es auch das Römische Imperium gemacht mit den ganzen germanischen Volksstämmen, die vor 1.500 Jahren an seine Grenzen gespült wurden. Und abseits der kurzfristigen "Erfolge" bei einzelnen Scharmützeln hat die Geschichte eindrucksvoll gezeigt, wie diese Strategie voll nach hinten losgeht: wenn sich nämlich genügend ihrer Opfer nicht mehr einschüchtern lassen, weil der Leidensdruck zu einem noch größeren Übel geworden ist, als ihnen ohnehin droht. Mit dem Ergebnis, dass die Germanen das Römische Imperium in den Staub getreten haben.

Man kann politisch von Donald Trump halten, was man will. Auch ich kann einigen seiner Überlegungen und Ziele einiges abgewinnen. Aber nicht seinen Methoden. Und ähnlich ergeht es der Börse, die von Trumps rüden Attacken ein ums andere Mal kalt erwischt wird. Daraus resultiert ein Klima der Angst, der Unsicherheit, und das ist seit jeher ein Feind der Wirtschaft und der Börsen. "Unsere Welt"...

Börsentheater, 1. Akt: Die Politik

Weiter mit dem "Donaldissiomo". Mit China steht es weiter schlecht, denn jede neue Eskalation ruft eine weitere Gegensanktion hervor. Mit den Strafzöllen kann Trump China viel stärker treffen als China die USA. Auch wenn dort die Landwirte wegen der Strafzölle auf Sojabohnen bereits mit Milliardenhilfen vor der Pleite gerettet werden müssen. Chinas (neue) Waffe sind die sog. "Seltenen Erden", also jene Stoffe, die in Kleinstmengen in so gut wie jedem technologischen Produkt stecken, ob im Smartphone, im Notebook, in Computerchips, Fernsehern und vielen allen anderen mehr. Die Seltenen Erden sind gar nicht so selten, aber es ist fast nirgendwo auf der Welt auch nur annähernd rentabel, sie abzubauen. Außer in China, die knapp 90% des Weltmarktanteils auf sich vereinen. Und die neue im Raum schwebende Drohung der Chinesen ist, US-Unternehmen von der Belieferung abzuschneiden. Das wäre ein Wirtschaftsembargo, das einem Todesstoß für die Hightech-Industrie der USA gleichkäme und damit einem Messerstich mitten ins Herz. Und beide Seiten haben Atomwaffen, so dass eine weitere Eskalation keinesfalls im Interesse von irgendjemandem liegen kann. Dem stehen allerdings die Egos von Trump und Xi gegenüber und hier auf die Vernunft zu wetten, hat kein besonders attraktives Chance-Risiko-Verhältnis.

Einen kleineren Gegner hat sich Trump (erneut) an der US-Südgrenze ausgesucht: Mexiko. Nachdem Trump die Nafta beerdigt hat, also das Freihandelsabkommen der USA, Kanadas und Mexikos hat er neu verhandelt und man kam - notgedrungen - zu einer Nachfolgevereinbarung (USMCA). Funfact am Rande ist, dass Donald Trump bei der Unterzeichnung im ersten Exemplar nicht nur dort signiert hat, wo Platz für den US-Präsidenten war, sondern auch noch bei Mexiko und Kanada. Daher wurden am Ende nur zwei der drei Exemplare in die Kamera gehalten und als Trump nach dem Exemplar vor Trudeau griff, hielt der kanadische Premier dieses fest, damit der Fehler nicht offenkundig wurde.

Weniger funny ist, dass Trump seine Grenzmauer zu Mexiko unbedingt durchsetzen will und nachdem ihm der Kongress die Mittel nicht bewilligte und sein Erlass, wegen eines "nationalen Notstands" anderweitige Geldes des US-Haushaltes zweckzuentfremden von US-Gerichten mehrfach untersagt wurde, hat Trump kurzerhand Strafzölle gegen Mexiko verhängt, weil die Mexikaner für das Problem der illegalen Grenzübertritte in die USA verantwortlich seien und dafür zu wenig tun würden. Eine reine Willkürentscheidung, die zeigt, dass Trump jedes Mittel recht ist, um seine Ziele durchzusetzen. Lüge, Meineid, Drohung, Nötigung, Erpressung, Krieg sind seine Mittel der Wahl. Aus "America first" ist längst "America only" geworden. Man fühlt sich an die dritte Strophe des Deutschlandliedes erinnert: America, America über alles in der Welt...

Sell in May

Der Mai ist vorüber und nun steht fest, dass es ein schlechter Börsenmonat war. Nach anfänglichen weiteren Kursgewinnen drehten die Weltbörsen infolge der wieder aufflammenden Konflikte deutlich ins Minus. Das Gute daran ist, dass mit Verlusten von bis zu 6% nicht zu großer Euphorie gesprochen werden kann und einem Jahr, in dem es nur 2,5% Drawdown gegeben habe, so dass da mehr unbedingt bevorstünde. Was nicht heißt, dass wir die turbulente Börsenzeit bereits hinter uns haben, das dürfte noch so weiter gehen. Allerdings in beide Richtungen, nach oben und nach unten.

Für das Depot ist das natürlich Gift, denn es spielen weniger die handfesten fundamentalen Entwicklungen in den Unternehmen eine Rolle, als dass vielmehr die emotional getriebenen Reaktionen auf Meldungen die Kurs in Bewegung bringen. Trotzdem kann man natürlich etwas tun und sich in seinem Depot umsehen, welche Werte denn von einem anhaltenden und/oder ausufernden Handelskrieg besonders betroffen wären oder eher weniger. Autowerte und Autozulieferer sind weiter "schwierig", weil einerseits der Automobilabsatz kränkt, die Branche sich im Umbruch befindet hinsichtlich der neuen Antriebstechnologien und weil Strafzölle auf Autos Trump bevorzugte Waffe im Handelskonflikt mit der EU, aber auch Japan sind. Unternehmen, die stark auf Fertigung in China setzen, haben eine erhebliche Achillesferse, wie Apple oder auch viele Textilhersteller. In globalen Lieferketten reicht es ja schon aus, wenn ein Glied herausbricht, um den ganzen Prozess zu stoppen. Klar ist, dass es am Ende nur Verlierer geben dürfte. Aber diejenigen, die am wenigsten negativ beeinträchtigt sind, können dann relativ gesehen die Gewinner sein. Weil es ihnen in dieser Phase gelingt, Marktanteile hinzuzugewinnen, alternative Märkte oder Produktionsstandorte zu finden, ohne dass sie dies aus einer Position der Schwäche heraus angehen müssten. Solche Unternehmen weisen ein besseres Chance-Risiko-Verhältnis auf, wie zum Beispiel American Water Works, Hypoport, Waste Management oder Xylem. Und natürlich Werte wie Amazon, MasterCard, PayPal, die (bisher) kein/kaum Geschäft in China machen.

Börsentheater, 2. Akt: Die Unternehmen

So, nun aber zum Eingemachten und einigen interessanten Meldungen zu aktuellen oder ehemaligen Unternehmen auf meiner Beobachtungsliste.

3U Holding

Bei der 3U Holding gab es eine große Enttäuschung beim Jahresergebnis für 2018, denn nachdem man im Frühjahr die Prognosen deutlich angehoben hatte, musste man sie im Herbst wieder einkassieren. Das war dem geplatzten Verkauf eines Windparkprojekts geschuldet, der einen kräftigen Anteil zum Jahresgewinn hätte beisteuern sollen. Andererseits bleibt der Windpark nun im eigenen Bestand und daher strömen seine Erlöse nun weiterhin in die GuV der 3U Holding und erzeugen dort schöne Gewinne.

Kürzlich fand die Hauptversammlung statt und es gab einen Dividendenabschlag. Der Kurs hat sich davon recht schnell wieder erholt und schwankt zuletzt beträchtlich. Es zeichnet sich ab, dass alle Segmente eine Zukunft im Konzern haben werden, auch die Telekom-Sparte (die eigentliche Keimzelle des Unternehmen ist der Neue Markt-Wert 3U Telecom). Daneben gibt es Immobilien, Windenergieparks und Internetangebote wie Selfio und Weclapp. Und für alles benötigt die 3U Holding Kapital für das weitere Wachstum (weshalb man ja auch den einen Windpark lieber verkaufen wollte). Eine Kapitalerhöhung auf dem doch weiterhin recht niedrigen Kursniveau erscheint nicht wirklich attraktiv, so dass an alternativen Plänen gearbeitet wird. und die betreffen vor allem die rasant wachsende Tochter Weclapp. Hier wird ein gerichtliches Gutachten zum Wert angefertigt, das auch Grundlage für einen möglichen Börsengang sein könnte. Seitens des Vorstands werden hier Werte um 75 Mio. Euro genannt - was natürlich (noch) zu hinterfragen ist. Daher wird das Ergebnis des Gutachtens mit Spannung erwartet. Die 3U Holding wird bei einem Aktienkurs von 1,17 Euro mit 41,5 Mio. Euro bewertet und ihr gehören 75% an Weclapp. Sollte Weclapp wirklich mit 75 Mio. Euro bewertet werden, läge der 3U-Anteil mit gut 56 Mio. Euro um 35% über der Marktkapitalisierung des gesamten 3U-Konzens. Wozu ja noch die Immobilien, die Telekom-Aktivitäten, die Windparks und Selfio gehören.

Nun werden Beteiligungsgesellschaften und/oder Holdings ja zuletzt wieder mit deutlichem Abschlag auf den Substanzwert gehandelt, aber ein solch krasses Missverhältnis ist schon selten, selbst für einen MicroCap wie die 3U Holding. Und sollten das Gutachten den Wert von 75 Mio. Euro für Weclapp bestätigen und sich dann die IPO-Pläne konkretisieren, dürfte ein nicht unerheblicher Teil des Abschlags aufgeholt werden, was dem Aktienkurs der 3U Holding einiges an Kursphantasie bescheren würde, ohne dass es seinen Substanzwert (NAV) auch nur annähernd erreichen müsste.

Noch ist es nicht soweit, aber das Wertgutachten könnte bereits in einigen Wochen vorliegen und dann könnte bei der 3U-Aktie schnell eine weitere Raketenstufe zünden. Wer hierbei an Bord sein möchte, hat noch etwas Zeit, um sich bei dem marktengen Titel einzukaufen. Wegen der übersichtlichen Börsenumsätze sollte man unbedingt limitiert zu Werk gehen und nicht zu jedem Kurs aus dem Ask kaufen. "Geduld ist die oberste Tugend des Investors", lehrte uns Benjamin Graham. Das gilt auch und vor allem für den Kauf und Verkauf von marktengen Aktien aus dem Nebenwertespektrum!

• Zum Nachlesen: Mein Investmentcase zur 3U Holding

Axel Springer / KKR & Co.

Die Aktie des früheren Verlagshauses und heutigen Content-Media-Unternehmens Axel Spinger gehörte in der letzten Woche zu den absoluten Gewinnern. Das Kursplus von mehr als 20% rührt aus einer Übernahmespekulation her, die inzwischen von Springer bestätigt wurde. So verhandelt der Medienkonzern mit KKR & Co. über eine Einstieg mit dem Ziel, die Aktien von der Börse zunehmen. Ein sog. Going Private. Natürlich handelt es sich noch um ein frühes Gesprächsstadium mit offenem Ausgang und daher ist der Kurs auch nicht eingebrochen, wie er es bei konkreten Delisting-Ankündigungen zu tun beliebt. Bei einem MDAX-Konzern gelten etwas andere Regeln als bei Nebenwerten in weitgehend unregulierten Börsensegmenten und daher würde es definitiv zu einem Delisting-Übernahmeangebot kommen (müssen).

Aber das ist Schnee von morgen und daher schauen wir uns lieber mal ein paar Basics an. KKR will wohl allen Aktionären mit Ausnahme von Gründer-Witwe Friede Springer und Springer-Vorstandschef Mathias Döpfner ein öffentliches Übernahmeangebot unterbreiten. Die beiden halten zusammen 45,4% an dem Unternehmen und wollen ihre Pakete behalten. Einige Enkel des Gründers sind ebenfalls an der Axel Springer SE beteiligt mit zusammen 9,8%. Zu deren Absichten ist bisher nichts bekannt.

Die interessanteste Frage ist, weshalb sich Friede Springer und Mathias Döpfner mit einem US-Finanzinvestor wie KKR & Co. einlassen wollen. Und die Antwort ist, weil KKR & Co. kein Finanzinvestor im klassischen Sinne mehr ist. Auch wenn das Unternehmen das Bild der "Heuschrecke" geradezu selbst ins Leben und geprägt hat durch seine Übernahme des Konsumgüter- und Tabakkonzerns RJR Nabisco ("Barbarians at the Gate"), ist man inzwischen längst zu einem Beteiligungsunternehmen geworden. Man sammelt zwar weiter fleißig Gelder von Kunden ein (vor allem Versicherungen, Pensionsfonds, Family Offices und vermögende Privatkunden), aber man zielt nicht mehr zuvorderst auf das Erzielen schneller Handelsgewinne mit Unternehmensanteilen und sonstigen "alternativen Assets". KKR hat sich längst zum Partner seiner Beteiligungen gewandelt und folgt damit zunehmend dem Ansatz von Warren Buffett bei Berkshire Hathaway - wenngleich KKRs Ansatz keinesfalls als Value Investing misszuverstehen sein sollte!

KKR hat eine langjährige und große Erfahrung im Bereich der Medieninvestments; man war an ProSiebenSat1 beteiligt und hat kürzlich erst die Tele Münschen-Gruppe und einige weitere Medienunternehmen erworben, um einen größeren Player aufzubauen.

Springer sieht in der Börsennotierung keinen Vorteil mehr - und mit KKR als Partner hätte man auch alternative Finanzierungsmöglichkeiten für das weitere Wachstum "im Haus". Denn eines der Dilemma von KKR ist, dass sie auf viel zu viel Geld sitzen und daher für jede attraktive Investitionsmöglichkeit dankbar sind. Und Axel Springer ist attraktiv. Das Unternehmen betreibt nicht nur die BILD-Zeitung und die Welt, sondern bietet inzwischen vor allem digitale Angebote, wie StepStone, BILD.de, Business Insider, Immonet. Diese digitalen Angebote steuern inzwischen 71% zum Umsatz bei und hier will Axel Springer künftig weiter wachsen.

Der Plan dürfte also sein, dass KKR die ausstehenden Anteile übernimmt und die Aktien von der Börse genommen werden. Da Axel Springer ein MDAX-Konzern ist und dem entsprechend viele institutionelle Anleger hat, wie z.B. Investmentfonds, dürfte es eine nicht unerhebliche Annahmequote geben. Denn die Fonds unterliegen bestimmten Regularien und dazu gehört (meistens), dass sie nicht in nicht-börsennotierte Anlagen investieren dürfen. Sie müssen also ihre Axel-Springer-Aktien veräußern, wenn es zu einem Delisting-Übernahmeangebot kommt. Natürlich müssten sie das Angebot (von KKR) nicht annehmen und könnten ihre Aktien auch über die Börse verkaufen. Aber einen wirklichen Vorteil hätten sie hieraus nicht, daher werden die meisten wohl den "einfachen" Weg wählen und das Angebot annehmen. Anders die Spezialisten, die genau auf solche Sondersituationen setzen (wie Deutsche Balaton, Scherzer & Co. oder Shareholder Value) und auf künftig höhere Angebote setzen, wenn KKR/Springer/Döpfner später einmal einen Squeeze-out anstreben sollten.

Anleger sollten sich freuen. Der Kurssprung hat das Investment rentierlicher gemacht und solange die Übernahmespekulation in Markt bleibt, dürfte der Kurs nach unten gut abgesichert sein. Unternehmerisch geht Springer für 2019 von einem Übergangsjahr aus mit vielen Investitionen und höheren Kosten, daher hatte der Aktienkurs zuletzt auch wieder stärker gelitten. Für KKR genau die richtige Phase, um mit einem verbindlichen Angebot um die Ecke zu kommen.

• Meine Leseempfehlung: "Die Nabisco Story. Ein Unternehmen wird geplündert"

Teva Pharmaceuticals

Nach einem Vergleich mit dem Bundesstaat Oklahoma im Opioid-Skandal könnte auf Teva nun anstelle der bisher gedachten Strafzahlung von 1 Milliarden Dollar sogar 4,1 Milliarden Dollar herauskommen (immerhin haben 44 US-Bundesstaaten Klagen eingereicht). Das wäre natürlich fatal für das sehr hoch verschuldete Unternehmen und damit auch für die Kursentwicklung in nächster Zeit. Der Opioid-Skandal, die mögliche Kartellstrafe in den USA und der Refinanzierungsbedarf bzgl. des Schuldenbergs von 26 Milliarden Dollar sind zusammengenommen ein toxischer Cocktail. Mein Investmentcase "flog" ohne die beiden Strafzahlungen, als es "nur" um hohe Schulden und mögliche Verkäufe von Beteiligungen ging, um Preisstabilisierung bei Generika und mögliche Erfolge bei neuen Wirkstoffen. Die Strafzahlungen in Milliardenhöhe könnten nun das Ganze Kartenhaus zum Einsturz bringen. Eine Insolvenz halte ich nicht (mehr) für ausgeschlossen.

Auf der anderen Seite könnte dies auch Finanzinvestoren auf den Plan rufen, Leute wie Paul Singer (Elliott), KKR oder Blackstone, die versuchen, die Schulden zu drücken und Einzelteile zu verkaufen. Auf genügend Geld zum Investieren sitzen die ja alle und vielleicht wagen die sich an Teva heran. Aber eine mögliche Übernahme wäre mir als Spekulationsbasis zu dünn und daher fühle ich mich darin bestärkt, vor zwei Wochen lieber einen anfänglichen Verlust realisiert zu haben, als ich erkannte, dass mein Investmentcase nicht mehr fliegt, als gegen die veränderte Faktenlage lediglich auf das Prinzip Hoffnung zu setzen...

Angst und Gier & Ups and Downs

Der Fear & Greed Index von CNN Money hat in der letzten Woche weitere 4 auf jetzt 23 Punkte verloren und notiert damit wieder im "Extreme-Angst-Territorium". Die Emotionen sind zurück und machen das Börsengeschehen (noch) weniger vorhersehbar; fundamentale Daten spielen hinsichtlich der Börsenkurse momentan nur eine untergeordnete Rolle, was Risiken, aber auch Chancen bietet.

Mein "operativer Net Worth" ist in der letzten Woche ebenfalls weiter zurückgegangen und zwar um gut 1,5% auf jetzt 22,5% (YTD).

Auf gut Börsengeschäfte. Es bleibt spannend...

Disclaimer
3U Holding, Axel Springer, KKR & Co., Rocket Internet befinden sich auf meiner Beobachtungsliste und in meinem Depot.