Turnaround-Spekulation: Bei Teva Pharmaceuticals kann es doch nur besser werden. Oder?

Teva Pharmaceutical Industries Ltd. ist eines der weltweit größten Pharmaunternehmen und in drei Bereichen aktiv: Generika, verschreibungspflichtige und rezeptfreie Medikamente. Bis vor drei Jahren war das israelische Unternehmen absolut erfolgsverwöhnt und schien nur den Weg nach oben zu kennen. Dabei wuchs Teva nicht nur organisch schnell, sondern kaufte auch mit Riesenappetit Pharmafirmen zu (wie den deutschen Generikahersteller ratiopharm) - und das zu teilweise exorbitanten Preisen.

Es kam, wie es kommen musste: die Party endete abrupt, als die Medikamentenpreise zu fallen begannen, es operativ nicht mehr rund lief und die enorme Schuldenlast sich dank steigender Zinsen und sinkender Cashflows zu einem Existenz bedrohlichen Problem auswuchs. Der Aktienkurs vollzog die Kehrtwende voll mit und begab sich in den Sturzflug. Von seinem Hoch Mitte 2015 bei $70 innerhalb von zwei Jahren auf knapp $10, bevor es in den letzten Wochen des Jahres 2017 leicht wieder nach oben ging. Kurze Zeit später wurde bekannt, dass die Investmentholding Berkshire Hathaway des legendären Investors Warren Buffett im vierten Quartal 2017 in größerem Umfang bei Teva eingestiegen war. Das beflügelte den Kurs auch in den folgenden Wochen, selbst nachdem Buffett erklärt hatte, seine beiden Mitstreiter Greg Abel und Ajit Jain wären für den Einstieg verantwortlich und nicht er selbst. Mir war die Sache zu riskant und ich blieb lieber an der Seitenlinie. Im ersten Quartal kaufte Berkshire weiter zu bei Kursen um die $20 und ich hielt mich weiter zurück, da sich Teva noch keine Entspannung abzeichnete; im Gegenteil, die Zinsen stiegen und die Generikapreise sanken.

Nun, ein Jahr später, steht der Aktienkurs nach dem Ausverkauf des Marktes wieder knapp unter $20 und ich habe mich bei Teva positioniert. Denn so langsam nimmt der Turnaround Gestalt an und diese Chance will ich mir nicht entgehen lassen...

Teva Pharmaceuticals hat Niederlassungen in über 70 Ländern und beschäftigt rund 47.000 Mitarbeiter.  Der Schwerpunkt liegt im Bereich der Entwicklung und Herstellung von Generika sowie von rezeptfreien Medikamenten. Bei Generika ist das israelische Unternehmen Weltmarktführer und sie machen rund 57% des Gesamtumsatzes des Pharmariesen aus. Teva konzentriert sich vordringlich auf die Fachbereiche Onkologie, Neurologie, Pneumologie und Frauenheilkunde.

Im Geschäftsjahr 2017 erzielte Teva mit Umsätzen von $22,4 Mrd. einen Rekordwert, während der Nettogewinn auf $ 4,3 Mrd. ($4 je Aktie) einbrach. Man war einfach zu gierig geworden und hatte sich an seinen teuren Übernahmen verschluckt.

Die meisten Übernahmen scheitern, an unterschiedlichen Erwartungen, unterschiedlichen Unternehmenskulturen und vor allem an einem unfähigen Management. Und bei Teva kam alles zusammen; vor allem ließen sich die erhofften Synergien nicht heben, während in den USA im Präsidentenwahlkampf das Thema der exorbitanten Medikamentenpreise zum Wahlkampfschlager wurde - und die Preise für Generika ebenfalls einbrachen.

Vor allem die Übernahme von Actavis, der Generika-Sparte des Wettbewerbers Allergan, für $40 Mrd. erwies sich als kaum bekömmliche Kost, denn während die Zinsen anzogen und das Finanzergebnis von Teva zu einem Fass ohne Boden machten, bekam die Teva-Führung die Kosten immer wenig in den Griff; während 2017 die Umsätze um magere 2% stiegen, legten die COGS (Cost-of-goods-sold) um satte 20% zu!

Frischer Wind mit Kare Schultz

Ende 2017 wurde mit Kare Schultz nach längerer Suche ein neuer CEO gefunden und dieser machte sich umgehend ans Aufräumen. Dem von ihm aufgelegten Restrukturierungsprogramm sollten bis Ende 2018 14.000 der 57.000 Mitarbeiter zum Opfer fallen; zudem sollen 12 Fabriken des Unternehmens aufgegeben werden. Des Weiteren gab es eine umfassende Bereinigung des Sortiments es wurden mehr als 100 R&D-Projekte eingestampft (R&D = Forschung & Entwicklung). Dadurch sollten mindestens $3 Mrd. pro Jahr eingespart werden und bereits Ende 2018 möchte Schultz dieses Ziel zu 50% erreicht haben. Was gelungen ist, denn gerade erkläre Teva-CEO Schultz man hätte Ende 2018 bereits Einsparungen von $1,8 Mrd. umsetzen können, obwohl der Personalbestand erst um 10.000 gesenkt worden ist anstelle der angepeilten 14.000.

Teva Pharmaceuticals (Quelle: wallstreet-online.de)

Weiteres Ziel war, den gigantischen Schuldenberg von $32 Mrd. zügig abzubauen, um wieder handlungsfähig zu werden. Anfang Januar 2019 hat Kare Schultz nun einen Zwischenstand abgegeben. Dabei erklärte er, die Verschuldung sei inzwischen auf rund $27 Mrd. reduziert worden und es würde keine M&A-Aktivitäten geben, bis der Schuldenberg weiter reduziert worden sei. Andererseits wären aber auch keine weiteren Verkäufe von Töchtern/Beteiligungen mehr nötig - ein wichtiges Signal!

Bei der Kostenreduktion und beim Schuldenabbau ist Schultz gut vorangekommen, bei der Einnahmegenerierung herrscht jedoch noch Skepsis vor. Einerseits lief es nicht nur rund bei der Einfühurng/Zulassung von neuen Medikamenten und dann waren die Preise für Generika auch deutlich gefallen in den letzten beiden Jahren. Doch hier gibt es rundweg gute Nachrichten: die Preise haben sich stabilisiert und aufgrund des hohen Kostendrucks im Gesundheitssystem zieht die Nachfrage nach Generika weiter deutlich an. Ein schöner Erfolg ist auch, dass CVS Health soeben verkündet hat, die Kosten für Ajovy, Tevas neues Migräne-Produkt, zu übernehmen, während für Amgens Konkurrenzprodukt Aimovig keine Erstattung vorgenommen werde. Das dürfte die Verkaufszahlen beim Teva-Produkt zusätzlich ankurbeln.

Des Weiteren erklärte Schultz, Teva wolle keine Generika mit negativem Deckungsbeitrag mehr produzieren und verkaufen, was sich zwar negativ beim Umsatz bemerkbar mache, aber eben positiv beim Ergebnis. Bei Copaxone, Tevas Flagschiffpräparat, verstärke sich allerdings der Wettbewerb weiter, sowohl in den USA als auch in Europa. Dieser großen Herausforderung stellt sich das Unternehmen und strebt an, das Verkaufsvolumen zu halten und dafür Preisnachlässe zu gewähren.

Strukturen, Kosten, Aktivitäten

Ein großes Potenzial sieht Schultz im fortgesetzten Verschlanken der Strukturen, denn Teva ist durch viele Übernahmen gewachsen und diese seien nie wirklich zu einem Unternehmen zusammengeführt worden. Hier wird Teva weiter weltweit Standorte reduzieren und Aktivitäten zusammenführen und damit hohe Kosten sparen. Anstelle der ursprünglichen 80 Fertigungsstandorte peile man "kurzfristig" an Abbau auf 60 an und werde in 2019 rund 10 Standorte schließen.

Doch Kosten einzusparen, ist alleine kein Zukunftskonzept. Daher setzt Teva auf organisches Wachstum und das Ausbauen der Führungsposition im Generika-Markt. Dabei analysiert man jedes Generika-Projekt sorgfältig setzt vor allem auf die rentabelsten Projekte. Ein weiteres Element ist der Bereich Biologics, der zusammen mit dem technologischen Fortschritt für Inhalatoren eine Plattform in Tevas zentraler Forschung und Entwicklung werden soll. Und dann will Teva seine fokussierte Investitionsstrategie fortführen. So investiert Teva Hunderte Millionen Dollar in den biopharmazeutischen Sektor.

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Meine Einschätzung

Kare Schultz ist es gelungen, Teva zu stabilisieren. Es wurden Teilbereiche verkauft und die Produktpalette deutlich reduziert, um sich auf die ertragreichen Präparate zu konzentrieren. Beim Schuldenabbau kommt man gut voran und das Kostensenkungsprogramm liegt vor dem Zeitplan, obwohl der Mitarbeiterabbau langsamer vonstatten geht, als ursprünglich gedacht. Das Reduzieren von Fertigungsstätten und das Zusammenlegen von Aktivitäten birgt weiteres enormes Synergiepotenzial und wird die Effizienz steigern. Gleichzeitig kann Teva ausreichend Geld für seine Forschungs- und Entwicklungsaktivitäten generieren, um auch künftig mit neuen Medikamenten auf den Markt zu kommen und alle Teile der Wertschöpfungskette abzudecken.

Teva muss nicht mehr aus der Position eines taumelnden Knockoutkandidaten agieren, sondern kämpft sich zurück in eine Position der Stärke. Weitere Verkäufe von Präparaten und/oder Teilbereichen des Unternehmens sind nicht mehr nötig zur Konsolidierung und werden nur noch erfolgen, wenn sie einen Mehrwert für das Unternehmen ergeben.

Die Risiken dürften inzwischen begrenzt sein. Sofern Kare Schultz seinen Kurs weiter erfolgreich vorantreibt, dürfte Teva die nächsten Jahre seine Margen deutlich steigern können und damit einiges an Potenzial freisetzen. Sowohl für seine Gewinne als auch beim Aktienkurs. Und genau auf diesen Turnaround setze setze ich...

Disclaimer
Teva Pharmaceuticals befindet sich auf meiner Beobachtungsliste und in meinem Depot.