TPG Specialty Lending: Diese High Quality BDC ist ein echter Defensiv-Champion

In meinen Investor-Updates notiere ich in unregelmäßigen Abständen aktuelle Einschätzungen zu Unternehmen meiner Empfehlungsliste und wie sich diese ggf. auf mein Investment-Portfolio ausgewirkt haben. Darüber hinaus auch zu Unternehmen, die ich noch nicht hier im Blog vorgestellt habe, die sich jedoch in meinem Depot befinden.

Neulich habe ich über mein Dividenden-Depot berichtet, das ausschließlich Business Development Companies (BDCs) und einen Real Investment Trust (REIT) enthält. Das liegt natürlich an den attraktiven Dividendenrenditen jenseits der 5% und an den regelmäßigen Ausschüttungen. Denn die Dividenden erhalte ich teilweise monatlich, ansonsten zumindest quartalsweise.

»Eine Kuh für ihre Milch, eine Henne für ihre Eier, und eine Aktie, verdammt, für ihre Dividende.«
(Bill Miller)

Damit hat es Bill Miller sehr treffend auf den Punkt gebracht. Doch natürlich ist die Dividendenrendite nicht das einzige Kriterium, das man beachten sollte. Jedenfalls nicht, wenn man möglichst lange Freude an seinem Investment haben möchte. Daher sollte man schon genau(er) hinsehen, wenn man sich einen "Hochprozenter" ins Depot legt wie TPG Specialty Lending.


▶ TPG Specialty Lending Inc.

Die TPG Specialty Lending Inc. (TSLX) ist eine intern gemanagte Business Development Company und firmiert aus steuerlichen Gründen als "Regulierte Investment Company" (RIC). Eine Konsequenz hieraus ist, dass sie nicht mit Einkommensteuern belastet wird, im Gegenzug aber mindestens 90% ihrer steuerrelevanten Gewinne ("Taxable Income") an ihre Anteilseigner ausschütten muss.

Die Mutter TPG entwickelte sich aus eine Family Office heraus und betreut heute weltweit $73 Mrd. an 16 Standorten. Insgesamt hat man in mehr als 400 Unternehmen investiert.

Die BDC TPG Speciality Lending vergibt Kredit- und Beteiligungsinvestitionen an privat gehaltene mittelgroße US-Unternehmen, die einen eingeschränkten Zugang zu Kreditfinanzierungen haben.

 TPG Speciality Lending (Quelle: wallstreet-online.de) 

Die Investitionen erfolgen zu etwa 97% als Kredite in Form von erstrangigen Darlehen (93%) oder zweitrangigen Darlehen (4%). Wobei das Ausfallrisiko bei den Nachrangdarlehen natürlich größer ist und damit tendenziell auch die Verzinsung höher. Die übrigen knapp 3% werden in Form von Beteiligungen vergeben.

Ziel ist, in Unternehmen zu investieren, die stabile Erträge und einen hohen Cashflow bieten, mit denen TSLX seine eigenen Betriebskosten abdecken, die ausgegebenen Schuldverschreibungen bedienen und natürlich die Ausschüttungen an seine Aktionäre vornehmen kann.

Die laufenden Erträge stammen dabei aus Zinseinnahmen aus den Krediten und aus Dividendenzahlungen der Beteiligungen. Des Weiteren vereinnahmt TSLX Gewinne aus Beteiligungsverkäufen - jedenfalls wenn alles nach Plan läuft. In den vergangenen 12 Monaten erzielte man je Aktie ein durchschnittliches Net Operating Income (NOI) von $0,5075 je Quartal, während es mit $0,57 im 4. Quartal auf Rekordniveau anzog. Seit dem 1. Quartal 2014 schwankte das NOI zwischen $0,39 und $0,57 je Aktie, wobei es zumeist deutlich über $0,40 lag und nur einmal unterhalb.

Portfolio
Ende Juni bestand das Portfolio aus Aktien und Darlehen in 46 Gesellschaften, die sich ausschließlich in den USA befinden. Interessant ist dabei, dass man auch einen kleinen Anteil an TICC Capital Corp. (TICC) hält, einer anderen BDC. Hier hatte TSLX in der Vergangenheit versucht, die übrigen Aktionäre mit einem mehrfach verbesserten Angebot zur Annahme seiner Übernahmeofferte zu überzeugen, aber man kam nicht zum Zug. Bisher jedenfalls nicht, die Zukunft von TICC, die ich früher selbst einmal im Depot hatte, ist weiter offen...

Dividendenhistorie
Ein Blick auf die Entwicklung der Dividenden in der Vergangenheit ist kein Garant für stabile und am besten steigende Dividenden in der Zukunft. Aber er zeigt uns, ob in den letzten Jahren Misserfolge zu verzeichnen waren, die sogar zu Dividendenkürzungen geführt haben.

TSLXs Dividenden zeichnen sich durch Konstanz aus:

bis 09.2014  = $0,38
seit 12.2014 = $0,39

Zusätzlich werden vierteljährlich Sonderdividenden ausgeschüttet:

in 06.2017 = $0,04
in 09.2017 = $0,09

In der Unternehmensgeschichte hat man noch nie eine Dividendenkürzung vornehmen müssen und agiert hier besonders konservativ. Wenn die Dividende angehoben wird, dann ist man sich absolut sicher, diese auch künftig dauerhaft bezahlen zu können.

In diesem Jahr gab es erstmals eine Sonderdividende, weil TSLX mit seiner regulären Quartalsdividende ansonsten zu wenig ausgeschüttet hätte. Da man im zweiten Quartal 2017 einige (einmalige) Rückzahlungen zu verzeichnen hatte, wollte man aber keine dauerhafte Anhebung vornehmen und wählte daher den Weg einer Sonderausschüttung. Für das zweite Quartal wurden daher $0,04 und für das dritte Quartal $0,09 zusätzlich ausgezahlt. Grundsätzlich möchte man zu der Basisdividende von $0,39 je Aktie in jedem Quartal eine Sonderdividende ausschütten, sofern dies möglich ist.

Basierend auf den vier Quartalsdividenden und einem aktuellen Aktienkurs von $20,75 kommt TSLX auf eine im Peergroup-Vergleich unterdurchschnittliche Dividendenrendite von 7,5%. Bezieht man die Sonderausschüttungen mit ein, läge die Dividendenrendite bei über 8,25%.

Chancen und Risiken
Hohe Dividenden machen nur dann Sinn, wenn sie zuvor auch verdient wurden und nicht aus der Substanz ausgeschüttet werden. Denn ansonsten wird sich das früher oder später rächen und zu einem sinkenden NAV (Buchwert) und sinkenden Aktienkursen führen. Und am Ende muss die Gesamtrendite des Investments stimmen aus Dividendenausschüttungen und Kursgewinnen! Stehen den Dividenden Kursverluste gegenüber, hat man letztlich schlecht investiert.

• Payout-Ratio: Beim Blick auf TSLX fällt auf, dass die sog. Payout-Ratio bei nur 81% liegt, selbst bei Einbeziehung der Sonderdividende. Das bedeutet, dass TSLX momentan deutlich weniger ausschüttet, als reinkommt. Und daher besteht hier noch einiges Potenzial, so dass die vierteljährlichen Sonderdividenden vermutlich dauerhaft gezahlt werden dürften. In diesem Fall läge die Payout-Ratio bei knapp 85%.
  
  Auf der anderen Seite hatte TSLX zuletzt ja ein paar Rückzahlungen zu verzeichnen und das zurückgeflossene Kapital muss erst einmal wieder gewinnbringend investiert werden, damit es das NOI wieder auf das alte Niveau oder sogar darüber hebt. Eine Dividendenanhebung dürfte also nicht unmittelbar bevorstehen.
    
• Zinsänderungsrisiko: TSLXs Kreditportfolio ist zu 100% variabel verzinst und das bedeutet, dass ein Ansteigen des Zinsniveaus zu steigenden Zinssätzen und damit zu steigenden Zinseinnahmen für TSLXführen wird. Wohingegen die eigenen Verbindlichkeiten mittel- und langfristig mit festen Zinssätzen finanziert sind. Hier schlummert also das Potenzial für eine Ausweitung der Margen, sollten die Zinsen nach oben drehen. Jedenfalls solange die Zinsen moderat und langsam ansteigen; ansonsten könnte es zu erhöhten Ausfällen kommen, weil evtl. die Kreditnehmer von TSLX ihrerseits die hohen Zinsen nicht mehr verdienen können.
   
• Kreditausfallrisiko: Und das führt uns zu einem anderen wichtigen Aspekt, nämlich den Kreditausfällen. TSLX weist hier eine Ausfallrate von 0% (Non-Accruals at Fair Value) auf und das belegt die hohe Qualität des Managements bei der Auswahl seiner Investments. Selbst bei unvermeidlichen Insolvenzen von Portfoliounternehmen konnte TSLX zuletzt seine Engagements vollständig zurück erhalten. Man geht besonders konservativ und risikobewusst vor, setzt vor allem auf erstrangige Absicherungen und beschränkt sein Exposure auf Größenordnungen, die höchstwahrscheinlich bei Schieflagen voll abgesichert sind. Die Kehrseite ist, dass TSLX weniger hohe Gebühren/Zinsen einstreicht als Konkurrenten mit höherer Risikoneigung.

Nettoinventarwert (NAV)
TSLX weist per Ende Juni einen NAV von $16,15 auf und damit eine Steigerung 11 Cents ggü. dem Wert vom 31. März. Damit notiert die Aktie aktuell mit einem Aufschlag auf den NAV von 29%. Das unterdurchschnittliche Risiko bezahlen Anleger mit einem NAV-Aufschlag und einer vergleichsweise bescheidenen Dividendenrendite.

Kapitalstruktur
Das Unternehmen ist sehr liquide und weist einen Verschuldungsgrad (debt-to-equity-ratio) von weniger als 61% auf (31.03.17: 64% / 31.12.16: 74%).

Meine Einschätzung
TPG Specialty Lending wird von einem sehr fähigen Management geführt, das einen beeindruckenden Track-Record aufweisen kann. Dies führte bisher zu starken Ergebnissen und diese sollten auch künftig stetig ansteigen und damit weiter steigende Dividendenausschüttungen möglich machen. Neben den regulären vierteljährlichen Dividenden dürfen sich die Aktionäre wohl auf weitere Sonderdividendenzahlungen freuen, sofern die Anlagestrategie weiterhin so gut funktioniert und so solide Ergebnisse abwirft. Die hohen Ausschüttungen scheinen angesichts der Kapitalerträge und des Kapitalgewinns des Unternehmens sicher zu sein, zumal der hohe Cash-Bestand sicherlich bald in lohnende Investments fließen wird.

TSLX weist ein unterdurchschnittliches Risikoprofil auf, das mit einem Aufschlag von 29% auf den NAV und eine leicht unterdurchschnittliche Dividendenrendite von 7,9% bezahlt werden muss. In Summe machen diese Faktoren TSLX zu einem lohnenden Investment für Einkommensinvestoren und in ihrem Portfolio zu einem attraktiven Defensivchampion.

TPG Specialty Lending befindet sich auf meiner Empfehlungsliste und in meinem Dividendendepot.

Die Informationen in diesem Artikel stammen von der Unternehmenswebsite und zusätzlich habe ich auf Inhalte zurückgegriffen von BDCinvestor, Dividend.com, NASDAQ, Seeking Alpha, SureDividend und The Motley Fool.