Blue Cap: Stagnierende Gewinne als Turbo für den Aktienkurs?

Die mittelständische Beteiligungsgesellschaft Blue Cap steht vor einem tiefgreifenden Wandel, was mit einem Zukauf und einem Verkauf zu tun hat, die mächtig Spuren hinterlassen werden in der Bilanz der Münchner. Unter dem Strich könnte dies zu stagnierenden Gewinnen führen, womit Blue Cap erhebliches Kurspotenzial aufweisen sollte. Wie das...?

Nun, Blue Cap investiert überwiegend in süddeutsche mittelständische Nischenunternehmen und konzentriert sich dabei auf operativ tätige technologiegetriebene Gesellschaften mit bestehendem profitablem Kerngeschäft, die sich in Umbruch- oder Sondersituationen befinden. Im Klartext investiert man in sanierungsbedürftige oder insolvente Unternehmen, Konzernausgliederungen und in Gesellschaften mit ungelöster Unternehmensnachfolge. Die Tochterunternehmen werden eigenständig und unternehmerisch geführt. Im vergangenen Jahr gelang ein großer Coup, als man aus der Insolvenz heraus die Vermögensgegenstände der Neschen AG übernommen hat. Die Zahlen für 2016 zeigen, dass sich die erhofften Effekte einstellen, also der Umsatz in die Höhe schießt, während Synergien in der Klebesparte die Kosten senken und damit die gewinne befeuern. Dabei ist die Neschen-Gruppe erst zum 01.12.2016 in den Konsolidierungskreis der Blue Cap AG aufgenommen worden. Aus dem Geschäftsbericht für 2016 der Blue Cap ist zu entnehmen, dass der Vorstand im Bereich Beschichtungstechnik davon ausgeht, "im Vorjahresvergleich durch die erfolgreiche Integration der Neschen-Gruppe in den Konzern ein starkes Umsatz- und Ergebniswachstum (EBIT) aufweisen" zu können. Der Aktienkurs hat diese positiven Entwicklung mit Verzögerung dann auch eingepreist und solide in den zweistelligen Bereich geführt.

Blue Cap ist nicht Exit-getrieben und umso mehr überraschte die Meldung, man habe die bis dahin profitabelste Beteiligung, Biolink, an den französischen Chemiegiganten Saint Gobain veräußert. Biolink als Tochter der Blue Cap-Tochter Panatol war die Cashcow im Blue Cap-Verbund und zum Verkaufspreis und -grund hat Blue Cap bisher nichts verlauten lassen. Man hat nur auf die Vorlage der Halbjahreszahlen bzw. die Hauptversammlung verwiesen, wo man hierzu Stellung nehmen werde. Doch wozu bis zum 11. August warten, wenn man sich auch selbst ein paar Gedanken machen kann?

 Blue Cap (Quelle: finanzen.net) 

Wie Blue Cap-CEO Hannspeter Schubert erklärte, würde man sich von Beteiligungen nur trennen, wenn der Preis so exorbitant gut wäre, dass er die positiven Entwicklungen des Unternehmens auf Jahre vorwegnehmen würde. Diese Maxime sollte daher wohl erst recht für die profitabelste Tochter gelten, die zudem Teil der durch den Neschen-Zukauf gestärkten Klebesparte war. Edison Research geht davon aus, dass Biolink zu etwa 40 Mio. Euro verkauft worden sein dürfte, dem 12-fachen des erwarteten EBITDA. Geht man davon aus, dass Biolink mit einem fairen Wert von um die 30 Mio. Euro anzusetzen wäre, entspräche der Kaufpreis einen deutlichen Aufschlag von mehr als einem Drittel. Zudem war Biolink an seinem Standort an räumliche Grenzen gestoßen, was in absehbarer Zeit höhere Investitionen erforderlich gemacht hätte (denn Blue Cap strebt danach, die Immobilien im Eigentum zu haben und nicht anzumieten). In Summe ergeben diese Annahmen ein Bild, das einen Verkauf von Biolink stimmig machen würde. Und bricht man den erwarteten Bruttoverkaufserlös von rund 40 Mio. Euro auf die Zahl der Blue Cap-Aktien herunter, entspräche dies einem Wert von gut 10 Euro je Aktie. Zur Einordnung: die gesamte Blue Cap wird aktuell mit knapp 50 Mio. Euro an der Börse bewertet!

Zudem erklärte Blue Cap, man werde die Tochter Planatol nun auf die Mutter Blue Cap verschmelzen. Ausschlaggebend hierfür dürfte sein, die hohen Gewinne durch den Biolink-Verkauf in der Blue Cap nutzen und mit vorhandenen Verlustvorträgen verrechnen zu können.Da der Biolink-Verkauf zum 30.06. umgesetzt worden ist, dürfte die Verschmelzung zeitnah angegangen werden. Ein Verschmelzungsbeschluss der Planatol-Aktionäre ist nicht erforderlich, da Blue Cap mehr als 90% der Anteile hält.

Unterm Strich werden die beiden Beteiligungsveränderungen von Neschen und Biolink dazu führen, dass Blue Cap künftig fast schuldenfrei ist. In der Bilanz schlummern jedoch noch hohe stille Reserven, da man ja Eigentümer der Immobilien der Töchter ist. Diese Immobilien sollen nun in einer zentralen Immobiliengesellschaft zusammengefasst werden.

Meine Einschätzung
Neschen wird sich deutlich positiv in den Blue Cap-Zahlen niederschlagen, sowohl beim Umsatz als auch zunehmend beim Gewinn. Der Biolink-Verkauf wird laut Vorstand "das Konzernergebnis des Geschäftsjahres 2017 erheblich positiv" beeinflussen und wie Edison in seiner Studie meint, dürften die Gewinne in etwa konstant bleiben - trotz des Abgangs der Cashcow Biolink! Im Gegenzug verfügt Blue Cap nun über hohe freie Mittel, um weitere Attraktive Zukäufe tätigen zu können.

Es stehen also eine Reihe von positiven Ergebnissen zu Buche:

• hohe Cash-Position, die für eine Diversifizierung des Portfolios/Zukäufe genutzt werden kann,
• stille Reserven in den Immobilien, mit anstehender Zusammenführung in einer konzerninternen Immobilienverwaltungsgesellschaft,
• Steuerersparnis aufgrund der Verschmelzung von Planatol auf die Blue Cap,
• (auch) deshalb Dividendenfähigkeit ab dem Geschäftsjahr 2017 gegeben.

Und dann schauen wir auf die Börsenbewertung von Blue Cap mit gerade einmal 50 Mio. Euro, nachdem Biolink zu vermutlich 40 Mio. Euro verkauft wurde. Die bisher optisch hohe Verschuldung von Blue Cap darf eigentlich kein Hinderungsgrund für deutlich höhere Bewertungen sein, denn ihr steh das Immobilienvermögen samt der hohen stillen Reserven gegenüber. Unterm Strich dürfte Blue Cap nun annähernd netto schuldenfrei sein (genau erfahren wir das natürlich erst, wenn wir den Verkaufspreis für Biolink kennen und nach der Verschmelzung mit Planatol sowie der Neustrukturierung des Immobilienvermögens).

Die Hauptversammlung am 11. August dürfte daher spannend werden, denn es ist abzusehen, dass die Aktionäre hier viele Fragen haben werden. Wie viel Hannspeter Schubert dann schon herauslassen wird, oder ob wir uns bis zur Vorlage der Halbjahreszahlen Ende September vertrösten lassen müssen, bleibt abzuwarten. Was heute allerdings bereits abzusehen ist, ist der enorme Gewinnsprung, den Neschen und der Biolink-Verkauf Blue Cap beschert haben. Dazu gesellt sich die Aussicht, dass Blue Cap nun über erhebliche freie Mittel verfügt, um sich weitere unterbewertete Töchter ins Boot zu holen. Und umso unverständlicher ist, dass der Aktienkurs mit der Marke von 12 Euro kämpft und nicht Richtung 20 Euro strebt. Aber das dürfte sich bald ändern...

Blue Cap befindet sich auf meiner Empfehlungsliste und hat sich als einer meiner Jahresfavoriten für 2017 im ersten Halbjahr schon ganz gut entwickelt. Aufgrund einiger Zukäufe bei Kursen von unter 12 Euro in den letzten Tagen ist Blue Cap inzwischen die mit Abstand größte Position in meinem Depot. Zündet der Kurs die nächste Stufe, wie von mir erwartet, wird sich daran auch nichts ändern. Im Gegenteil...