Zahlen & Mehr: Bausch Health, GBK Beteiligungen, GFT, msg life, Scherzer & Co.

In der Rubrik "Zahlen & Mehr" gehe ich kurz auf aktuelle Unternehmensmeldungen ein und bewerte diese im Hinblick auf meinen Investmentcase.

▸ GBK Beteiligungen
Die auf Eigenkapitalbeteiligungen an mittelständischen Unternehmen fokussierte GBK kann bei ihrem Jahresabschluss zum 31.12.2016 ein Rekordergebnis ausweisen. So haben die Hannoveraner im Geschäftsjahr 2016 ein Realisiertes Ergebnis in Höhe von €12,4 Mio. erwirtschaftet und unter Berücksichtigung des Nicht realisierten Ergebnisses beläuft sich das Ergebnis des Geschäftsjahres auf €7,6 Mio. Dieses ist maßgeblich durch den Verkauf von drei Beteiligungen positiv beeinflusst worden. Der Nettoinventarwert je Aktie ist weiter gestiegen und beläuft sich am 31.12.2016 auf €10,18 je Aktie, so dass das Unternehmen der Hauptversammlung eine Ausschüttung von €1,00 je Aktie vorschlagen werden (zuvor €0,70), also einen Gesamtbetrag von €6,75 Mio. Dies entspricht einer Dividendenrendite von knapp 10%.

Meine Einschätzung
GBK Beteiligungen investiert dort, wo andere gar nicht hinschauen: bei den kleinen Unternehmen des erfolgreichen Mittelstands. Diese fliegen für die großen Beteiligungsgesellschaften unter dem Radar und GBK ist auch bereit, sich mit einem Minderheitsanteil zufrieden zu geben. Zuletzt war man zwei neue Beteiligungen eingegangen, um die drei Verkäufe aus dem Vorjahr zu kompensieren. Eine aktive Rolle bei der Führung des jeweiligen Tochterunternehmens strebt man nicht an, wie auch die beiden jüngsten Beteiligungen wieder zeigen. GBK ist ein Nischenwert mit allen Vor- und Nachteilen eines so kleinen Unternehmens, insbesondere der eingeschränkten Handelbarkeit der Aktie und die seltene Berichterstattung in den Medien. Wen das nicht schreckt und wer auf hohe Dividendenausschüttungen aus ist, der findet bei GBK Beteiligungen eine interessante Möglichkeit von Investments in kleine und mittlere Unternehmen des deutschen Mittelstands profitieren zu können.



▸ GFT Technologies
Man hat Zahlen für das abgelaufene Geschäftsjahr präsentiert und dabei die Prognosen eingehalten. Allerdings hatte man diese kürzlich auch erst deutlich senken müssen, weil sich viele Kunden aus der Bankenbranche nach dem Brexit-Votum merklich zurückhalten. Und das scheint auch eher (noch) nicht besser zu werden, denn der Ausblick auf 2017 ist ziemlich enttäuschend und um es vorsichtig auszudrücken: verhalten. Hier muss man abwarten, ob das Management nach der Prognosesenkung in 2016 nun lieber tief stapelt, um am Ende die Prognose übertreffen zu können, oder wirklich von einer so verhaltenen Geschäftsentwicklung ausgeht. Trotz eines weiterhin boomenden Umfelds. Nachdem GFT einige Jahre lang ein echter Börsenliebling war und der Kurs sich vervielfachen konnte, notiert er inzwischen meilenweit unterhalb der 30-Euro-Marke.


Meine Einschätzung
Ich hatte bei GFT ja auf eine lediglich vorübergehende Abschwächung des Geschäfts gesetzt, aber das scheint sich so nicht einzustellen. Für mich ist GFT trotz des Kurseinbruch auf dem aktuellen Kursniveau nur (noch) eine Halteposition.


▸ msg life
Bei der msg life AG läuft derzeit das Delisting-Erwerbsangebot und zwar noch bis zum 22. März. Innerhalb dieser Frist können Aktionäre der betreibenden Großaktionärin msg systems ihre Aktien für €2,38 andienen. Bisher haben hiervon nur sehr wenige Aktionäre Gebrauch gemacht, weil kleine Mengen zu deutlich höheren Kursen über die Börse veräußerbar sind. Institutionelle Investoren werden wohl am Ende der Frist das Angebot annehmen, wenn sie nicht bereit (oder rechtlich in der Lage) sind, eine ungelistete Aktie in ihrem Bestand zu haben.

Meine Einschätzung
Ich habe mit delisteten Aktien keine praktischen Erfahrungen - die msg life AG wird mein erster Gang in ein Delisting werden. Ich werde meinen Bestand also behalten und hier mal den Weg bis zu Ende mitgehen.

Momentan geht es bei msg life ja "nur" um ein Delisting, nicht um einen Squeeze-out. Für einen solchen muss der Mehrheitsgesellschafter ja mehr als 90% oder gar 95% der Aktien eingesammelt haben (je nachdem, ob die msg life AG auf die msg systems verschmolzen oder "nur" übernommen werden soll) - das dürfte schwer werden, weil ja aktuell nur €2,38 je Aktie geboten werden und das nimmt wohl kaum jemand an. Solange bleiben alle Aktionäre. Gut möglich, dass es später weitere Übernahmeangebote geben wird, dann zu höheren Preisen.

▸ Squeeze-out: Mit langem Atem sicher Geld verdienen

Sollte die msg systems mehr als 95% der Anteile zusammen bekommen, kann sie als Mehrheitseigentümer die Minderheitseigentümer mittels eines Squeeze-outs rausdrängen. Dann erhält man eine Abfindung und das war's. Es sei denn, einige Rausgedrängte wehren sich gegen die Abfindungshöhe und beantragen ein Schiedsverfahren. Sollte hierbei eine Nachbesserung herauskommen, gilt die für alle Rausgedrängten. Der Clou ist, dass man also bereits die Abfindung bekommen hat, und wieder woanders investieren kann, während die Nachbesserungsrechte ja "unentgeltlich" erworben wurden. Sollte es - nach Jahren - eine Nachbesserung geben, wird diese auch noch ab dem Tag des Squeeze-out rückwirkend üppig verzinst. So können die Zinsen schon mal mehr ausmachen als die eigentliche Nachbesserung.

Ob man jetzt Aktien der msg life AG erwerben sollte, muss jeder selbst wissen. Will man nach einem Delisting seine Anteile veräußern, kann es im ungünstigsten Fall so sein, dass man sie nur im Wege der Verhandlung an den Großaktionär verkaufen kann.

Man kann es sich aber auch einfach machen und sich - wie ich - auch Aktien der Scherzer & Co. ins Depot legen. Denn die sind Spezialisten für solche Abfindungssituationen - und haben heute bekannt gegeben, dass sie sich auch bei der msg life AG bereits einkaufen...

▸ Squeeze-outs: Birgt das Scherzer-Portfolio unerkannte Millionenpotenziale?

▸ Scherzer & Co.
Die Nebenwerte-Spezialisten von Scherzer & Co. haben ihre aktualisierte NAV-Meldung zu Ende Februar veröffentlicht und konnten keine Wertsteigerung vermelden gegenüber Januar. Der NAV verharrt bei €2,37 je Aktie. Die größten Beteiligungen im Portfolio haben im Februar etwas Federn gelassen, so dass die erzielten Erfolge dies nicht überkompensieren konnten.

Und Erfolge gab es. So vermeldete Scherzer, dass sie ihre schon vor längerer Zeit und zu deutlich niedrigeren Kursen eingegangene Beteiligung an Data Modul auf über 6% aufgestockt haben, nur um sie wenige Tage später "mit gutem Gewinn" außerbörslich zu veräußern.

Die zehn größten Aktienpositionen im Scherzer-Portfolio per 28. Februar 2017 sind nach Positionsgröße: GK Software AG, freenet AG, W&W Wüstenrot und Württembergische AG, Mobotix AG, Allerthal-Werke AG, Lotto24 AG, Pfeiffer Vacuum Technology AG, MAN SE Vz., K+S AG, Horus AG.

Die einstmals zweitgrößte Beteiligung Lotto24 hatte man im Januar mit großem Gewinn auf 2,53% knapp halbiert. Die nun nach GK Software (Scherzer-Anteil  über 5%) zweitgrößte Beteiligung freenet konnte soeben hervorragende Zahlen präsentieren und dankte es mit einem Kurssprung. Auch hier scheinen die Scherzer-Verantwortlichen um Dr. Georg Issels und Peter Neuroth ein goldenes Händchen bei der Aktienauswahl gehabt zu haben.

Fast in einem Nebensatz erwähnte die ab sofort im neuen Börsensegment "Scale" notierende Scherzer & Co. AG, man habe "bei der günstig bewerteten und demnächst delisteten msg life AG (...) begonnen, eine Beteiligung aufzubauen".

Beim Prozessfinanzierer FORIS AG gab Scherzer das Überschreiten der 5-Prozent-Schwelle mit einem gemeldeten Anteilsbesitz von nunmehr 5,0002% nach zuvor 3,05% bekannt. Des Weiteren habe man bei der Beteiligung Pfeiffer Vacuum Technology AG nach Kursrücksetzern im Nachgang der Vorlage der Angebotsunterlage der Pangea GmbH (Busch-Gruppe) Zukäufe getätigt und der Squeeze-out Preis für die Aktien der Strabag AG, an der die Scherzer & Co. AG eine Position hält, sei auf €300 festgelegt worden. Hier ist von einem Spruchstelleverfahren zur Überprüfung der Angemessenheit dieses Preises auszugehen.

Meine Einschätzung
Die Aktien von Scherzer & Co. notieren aktuell bei €2,28 und damit um knapp 4% unterhalb ihres NAVs. Bei den Börsenhighflyern des Jahres 2016 und auch des aktuellen Jahres, GK Software und Lotto24, hält bzw. hielt Scherzer Anteile von knapp 5%; bei Lotto24 hat man diesen kürzlich in die Kursexplosion hinein reduziert und auch hier einen Millionengewinn eingefahren.

Aufgrund der ungeprüften Vorabzahlen für 2016 geht GSC Research nunmehr von einem deutlich besseren Jahresergebnis aus (▸hier das kostenlose Research-Update). Konkret erwarten die Analysten ein Jahresergebnis vor Steuern und unter Berücksichtigung geschätzter Wertberichtigungen im Bereich von rund €4,2 Mio. (bisher €2,5 Mio. ) und entsprechend sehen sie nun den Jahresüberschuss nach Steuern bei €3,9 Mio. (bisher € 2,0 Mio.) und das EPS bei €0,13 (€0,07). Ihre Prognosen für 2017 und 2018 wurden ebenfalls leicht modifiziert, da seit Jahresbeginn 2017 eine Änderung des § 8c KStG (Nutzung von Verlustvorträgen bei Beteiligungen) in Kraft getreten ist, von der auch Scherzer zukünftig profitieren wird. Auf Basis von Mehrjahresdurchschnittswerten erwarten die Analysten nun für 2017 einen Jahresüberschuss nach Steuern von €3,4 Mio. bei einem EPS von €0,11 und gehen in 2018 von einem Nachsteuerergebnis in Höhe von €3,5 Mio. und einem EPS von €0,12 aus. Dennoch stufen sie die Aktien von Kaufen auf Halten zurück; da Aktienkurs und NAV sich inzwischen stark angenähert hätten. Naja, es kommt wohl stärker auf die Zukunftsperspektiven an...

Und da scheinen die Verantwortlichen bei Scherzer momentan alles richtig zu machen. Neben den attraktiven Nebenwerten liegen eben auch noch die lukrativen Nachbesserungsrechte im Keller, so dass langfristig orientierte Anleger mit den Aktien der Scherzer & Co. AG weiterhin viel Freude haben und durchschnittliche Renditen von 15 bis 20 Prozent pro Jahr einfahren sollten. Wenn eines der großen Andienungsvolumen "richtig zündet" (wie seinerzeit bei Schering), kann die Rendite auch einmalig weit höher ausfallen und NAV sowie den Gewinn in die Höhe katapultieren! Es dürfte daher nicht ganz unschlau sein, es Scherzer-Vorstand Peter Neuroth nachzumachen, und bei Kursschwäche immer mal wieder Scherzer-Aktien nachzukaufen.


▸ Bausch Health
Das neben Monsanto wohl meist gehasste Unternehmen der westlichen Hemisphäre hat Zahlen präsentiert und konnte dabei überzeugen. Für das vierte Quartal 2016 musste BHC Valeant zwar erneut moderate Zahlen bekannt geben und der Quartalsumsatz fiel um 13% auf $2,4 Mrd., so dass unter dem Strich ein Verlust von $1,47 Dollar je Aktie zu verbuchen war und damit deutlich mehr als die $1,12 im Vorjahresquartal. Bereinigt um Einmaleffekte verdiente BHC Valeant allerdings $1,26  je Aktie. Damit schlug man die Erwartungen deutlich.

Ganz schlecht kam allerdings die Prognose für dieses Jahr am Markt an. Denn für 2017 erwartet das Unternehmen einen Umsatz von rund $9 Mrd. und ein operatives Ergebnis zwischen $3,55 und $3,7 Mrd. und somit weitere Rückgänge im Vergleich zu 2016. Die Aktien wurden daraufhin auf eine erneute heftige Talfahrt geschickt.

Meine Einschätzung
Mein Investmentcase ist, dass Bausch Health sich neu erfindet, Randbereiche verkauft und seine Bilanz entschuldet. Die teilweise ausgerufenen Kursziele von Null halte ich schlichtweg für Blödsinn! BHC Valeant ächzt unter einer enormen Schuldenlast von knapp $28 Mrd., aber diese ist nicht sofort fällig, sondern gestaffelt über die nächsten Jahre. Ich sehe hier die Chance, dass BHC Valeant die Kurve kriegt und mit der Zeit einige seiner Assets zu Geld machen kann und es gelingt, aus dem Rest einen gut aufgestellten Pharmakonzern mit Biotech-Touch zu formen.

Der mehr als 90-prozentige Kursabsturz dürfte den Großteil der negativen Aussichten eingepreist haben und auf dieser Basis bietet sich wohl für risikobereite Anleger ein interessantes Chance-Risiko-Verhältnis - dabei muss man eine hohe Volatilität in Kauf nehmen und diese heftigen Schwankungen, in  beide Richtungen, auszuhalten bereit sein!

Klar ist, dass BHC Valeant zumindest sein Imageproblem noch lange mit sich rumschleppen wird, und auch dass die negativen Schlagzeilen aufgrund der Preisgestaltung, der Bilanztricksereien und der anhängen Klagen noch für lange Zeit nicht abreißen werden. Von dieser Seite wird es kurz- und mittelfristig keine Stimmungsaufhellung geben. Beim Schuldenabbau, bei Verkäufen von Randaktivitäten und beim operativen Geschäft, auch durch die eingeleiteten strikten Einsparmaßnahmen, dürften sich aber zunehmend Erfolge einstellen. Ebenso bei der Neuzulassung von Wirkstoffen/Medikamenten.

Da mit Joe Papa ein neuer Sheriff (CEO) in der Stadt ist, wird erst einmal kräftig aufräumt in den Saloons und Bordellen. Alles, was irgendwie nach Problem, Risiko oder Schandfleck aussieht, wird abgewertet, abgeschrieben oder mit Rückstellungen versehen. (Auch) daher sieht der Ausblick auf 2017 mies aus, denn der Papa wird lieber tief stapeln und hoch liefern, als gleich beim ersten Mal die - selbstgesteckte - Messlatte zu reißen und zu enttäuschen. Eine ähnliche Situation beschrieb ich vor knapp zwei Jahren, als Satya Nadella bei Microsoft das Ruder von Steve Ballmer übernahm.

▸ Microsoft und die beiden Briefe des Nikita Chruschtschow

Und wie steht Microsoft im Vergleich zu damals dar? Sicherlich sind die Ausgangslagen bei Microsoft und BHC Valeant nicht wirklich miteinander vergleichbar, aber als Blaupause kann das Vorgehen Nadellas durchaus für Joe Papa und die Genesung BHCs Valeants dienen. Ich denke daher, dass der Ausblick extrem konservativ ist und BHC Valeant in Zukunft eher positiv als negativ überraschen dürfte. Der über mehrere Jahre laufende Turnaround-Prozess bei BHC Valeant sollte risikobereiten Anlegern am Ende satte Gewinne beschert haben. Auch wenn der Weg steinig und schwierig ist und von noch so manchem Rückschlag und Totengebet begleitet sein wird.

Bausch Health, GBK Beteiligungen, GFT Technologies, msg life und Scherzer & Co. befinden sich auf meiner Empfehlungsliste.