Buffett warnt: Spekuliere niemals auf Kredit, denn Kredit ist wie Sauerstoff!

Fremdfinanzierung ist ein wichtiges Treibmittel unseres Wirtschaftssystems. Unternehmen nutzen Fremdkapital, der Staat begibt Anleihen, Privatleute finanzieren Möbel, Autos, Häuser über Kredite. Weshalb sollten Anleger nicht auch auf Kredite zurückgreifen, um an der Börse zu spekulieren? Immerhin gibt es speziell zugeschnittene Wertpapierkredite, bei denen man zu vergleichsweise attraktiven Zinskonditionen Kredit erhält gegen Verpfändung von Wertpapieren. Also eigentlich eine sichere Sache, oder?

»Kredit ist wie Sauerstoff. Ist er vorhanden, bleibt seine Anwesenheit unbemerkt. Fehlt er, ist das alles, was bemerkt wird. Schon eine kurze Phase ohne Kredit kann ein Unternehmen in die Knie zwingen.«

(Warren Buffett)

Jedenfalls so lange, bis die Aktienkurse zu fallen beginnen. Denn dann sinkt auch der Wert der als Sicherheit hinterlegten Papiere und wenn er unter den des Kreditbetrages fällt, fordert die Bank zum Nachschießen auf (sog. Margin Call). Dann muss man entweder frisches Geld auftreiben, um den Kreditbetrag zu senken, oder Wertpapiere veräußern. Das klingt extrem ungeil. Ist es auch...

Sicherheiten sichern ab. Aber sicher doch...

Die besondere Gefahr eines Wertpapierkredits (auch Effekten-Lombard-Kredit genannt) liegt darin, dass die Wertpapiere niemals zu ihrem Nominalwert, also 100%, als Sicherheit akzeptiert werden. Aktien von DAX-Unternehmen sind meist zu 60% beleihbar, ausländische Aktien zu 50%, Optionsscheine und andere Derivate überhaupt nicht. Die Kredit vergebende Bank hat hier also eine Sicherheit zu ihren Gunsten eingezogen; sie sichert sich bei Kursverlusten nach unten ab, denn ihre Sicherheiten haben einen Puffer gegenüber dem Börsenpreis. Für den Kreditnehmer kann das zum Problem werden; ist nämlich der Kreditbetrag ausgereizt und die Kurse fallen, muss er frisches Geld auftreiben oder aber Wertpapiere glattstellen - nachdem sie bereits erhebliche Kursverluste verzeichnet haben! Womit er seine Sicherheiten natürlich ebenso senkt wie seinen Kredit, so dass im schlimmsten Fall weitere Verkäufe nötig werden können. Dann entwickelt sich das Ganze schnell zu einem Teufelskreis und das finanzielle Loch, das die Kredit finanzierte Spekulation reißt, wird immer größer und immer schwieriger zu stopfen.

Die Grundsätze des Value Investings sind aber genau andere: in Krisen zukaufen und in Euphorie verkaufen. Und dazwischen einfach abwarten, nichts tun - eben Geld verdienen auf Charlie Mungers Art.

Der Hebeleffekt wirkt - in beide Richtungen...

Ein weiteres Argument spricht gegen Börsenspekulationen auf Kredit: der Hebeleffekt (auch Leverage-Effekt). Eigentlich soll ja dadurch, dass man mit zusätzlichem Fremdkapital Aktien kauft, eine noch höhere Rendite dabei herauskommen. Aber Value Investing ist auf mittel- und langfristige Sicht angelegt und nicht auf das Mitnehmen kurzfristiger Kursschwankungen. Wenn man nun für eine Aktie, die man jahrelang im Depot behält, 6,5% Zinsen pro Jahr bezahlen muss, hilft einem selbst eine üppige Dividendenrendite von z.B. 4% nicht weiter, da sich die Dividendenausschüttung ja 1:1 als Kursabschlag auswirkt und man sie auch noch versteuern muss.

»Geliehenes Geld hat keinen Platz im Investoren-Werkzeugkasten. An den Märkten kann jederzeit alles passieren. (...) Wenn Du schlau bist, musst Du keinen Kredithebel für deine Investments nutzen und wenn Du dumm bist, solltest Du keinen nutzen.«

(Warren Buffett)

Warren Buffet, der wohl erfolgreichste Value-Anleger der Welt, kommt in 40 Jahren auf eine durchschnittliche Rendite von knapp 20% pro Jahr - Kredit finanziert startet man selbst also deutlich im Minus. Zusätzlich verliert man durch die Kreditfinanzierung seine Handlungsfreiheit, nämlich die Freiheit, nichts zu tun, Geduld zu haben, sein Geld für sich arbeiten zu lassen. Das Geld arbeitet bei auf Kredit finanzierten Wertpapieren gegen einen, das Chance-Risiko-Verhältnis ist ganz klar negativ.

Aber nimmt nicht auch Berkshire Kredite auf?

An dieser Stelle dürfte der Einwand kommen, dass auch Warren Buffett am Anfang seiner Investmentkarriere in seiner Partnership Kredit finanzierte Investments tätigte. Er begrenzte damals die Kredithöhe auf 25% der Anlagesumme (Assets under Management, AuM). Und auch später, als er Berkshire Hathaway übernommen und in seine Investmentfirma umgewandelt hatte, nutzte er Kredite. Allerdings in Form langfristiger Finanzierungen und/oder Anleihen. Er stellt hier allerdings sicher, dass der laufende Cashflow immer ausreicht, die Zinsen und die Tilgungsraten zu bedienen, so dass am Ende der Laufzeit keine Notwendigkeit besteht, auf eine Kreditverlängerung angewiesen zu sein.

Des Weiteren ist zu berücksichtigen, dass Berkshire keine Investmentgesellschaft ist, sondern eine Beteiligungsholding und dem entsprechend viele Unternehmen voll konsolidiert in der eigenen Bilanz (wie z.B. BNSF, BH Energy, General Re, Geico, Precision Castparts, Duracell u.v.w.), so dass deren Schulden natürlich in der Berkshire-Bilanz auftauchen. Es sind aber ganz normale Fremdfinanzierungsmittel, die Unternehmen für ihr Business verwenden, kein Fremdkapital, das Buffett für Investitionen in Aktien und/oder Unternehmen nutzt. Wäre ja auch etwas widersinnig bei einem Cash-Bestand von rund 150 Mrd. USD.

»Wir wollen niemals auf das Wohlwollen anderer angewiesen sein, um unsere Verpflichtungen von morgen erfüllen zu können.«

(Warren Buffett)

Auch bei Aktien unbedingt auf den Verschuldungsgrad der Unternehmen achten!

Buffetts Rat zielt auf Anleger und Unternehmen gleichermaßen. Auch Unternehmen müssen jederzeit in der Lage sein, ohne neue Kredite auskommen zu können. Das schließt mit ein, dass sie darauf vorbereitet sein müssen, dass sie auslaufende alte Kredite nicht wieder verlängert bekommen - und dann sofort zurückzahlen müssen. Aktienkäufer wiederum sollten diesen Aspekt bei ihrer Aktienauswahl auf dem Schirm haben und lieber auf Unternehmen mit niedriger Verschuldung und ausreichend eigener Finanzierungskraft setzen und nicht auf solche, die unentwegt frisches Geld benötigen, um wachsen zu können. Oder einfach nur, um zu überleben.

»Spekuliere niemals auf Kredit. Ich hatte 1924 einen Margin Call und ich schwor mir, niemals wieder auf Kredit zu spekulieren. Das ist einer der entscheidenden Gründe, weshalb ich durch die 1930er Jahre kam.«

(Philip Carret)

Philip Carrets Rat, niemals auf Kredit zu spekulieren, richtet sich vor allem an Privatanleger. Diese sollten nicht Haus und Hof als Sicherheiten einsetzen, um mit diesem Geld dann Aktien zu erwerben. Denn falls die Börse crasht, und der Kredit in dieser Zeit ausläuft, besteht die Gefahr, am Ende alles zu verlieren. Nicht nur das Geld, nicht nur die Aktien, auch die Kreditsicherheiten. Und das ist es nicht wert, wie Benjamin Graham uns lehrt. Daher sollte man immer zuerst auf die Risiken schauen und erst im Anschluss daran auf die mögliche Rendite!

»Kapitalismus ohne Bankrott ist wie Religion ohne Hölle.«

(Charlie Munger)

Und doch... ein Wertpapierkredit geht immer, oder?

Und dennoch, wie immer gibt es eine Ausnahme: ein Wertpapierkredit kann sinnvoll sein, wenn man ihn nicht dauerhaft einsetzt, sondern ihn ausschließlich als zusätzliche Liquidität für Einstiegszeiten betrachtet. Er verursacht keine Kosten, solange er nicht in Anspruch genommen wird, und kann helfen, bei günstigen Einstiegsgelegenheiten besonders üppig zuzugreifen. Und seine Höhe ist begrenzt durch die Wertpapiere, die für ihn als Sicherheit dienen. Fallen ihre Kurse, fällt ihr Sicherheitswert und damit der maximal mögliche Kreditbetrag.

»Jedes Mal, wenn man Unwissenheit und geliehenes Geld kombiniert, kann das zu ziemlich interessanten Konsequenzen führen. Die Möglichkeit, enorme Geldbeträge zu leihen, kombiniert mit der Chance, sehr schnell entweder sehr reich oder sehr arm zu werden, war in der Vergangenheit stets ein Rezept für Probleme.«

(Warren Buffett)

Da es also im schlimmsten Fall zu einer Unterdeckung und damit zu einem Margin Call kommen kann, also zur Aufforderung der Bank, Geld nachzuschießen und/oder Wertpapiere zu verkaufen, sollte man auch einen Wertpapierkredit nur sehr sparsam einsetzen und ihn niemals voll ausreizen. Auch hier lauern Risiken, über die man sich vollständig im Klaren sein sollte, bevor man sie eingeht!

»Ich musste lernen, dass man Recht haben kann und dennoch Geld in einem Markt verliert, und zwar wenn man zu stark gehebelt ist.«

(Stanley Druckenmiller)

Anschließend muss man die Risikokontrolle ernst nehmen und darf beim Risiko Management auf keinen Fall versagen. Denn ein Margin Call ist wirklich die allerletzte Warnung...

Meine Lese-Tipps
▶ "Buffett. Die Geschichte eines amerikanischen Kapitalisten" von Roger Lowenstein
▶ "Das Tao des Warren Buffett" von Mary Buffett und David Clark
▶ "Die Essays von Warren Buffett: Die wichtigsten Lektionen für Investoren" von Lawrence A. Cunningham
▶ "Investieren mit Warren Buffett. Sichere Gewinne mit der Fokus-Strategie" von Robert G. Hagstrom
▶ "So liest Warren Buffett Unternehmenszahlen" von Mary Buffett und David Clark
▶ "So macht es Warren Buffett: 24 einfache Anlagestrategien" von James Pardoe
▶ "Warren Buffett. Das Leben ist wie ein Schneeball" von Alice Schroeder
▶ "Warren Buffett – Der Jahrhundertkapitalist" von Gisela Baur
▶ "Warren Buffett: Sein Weg. Seine Methode. Seine Strategie." von Robert G. Hagstrom

••• Überarbeite Fassung eines Artikels aus September 2012