Bei Genworth Financial auf den Übernahme-Poker setzen?

Die frühere Versicherungssparte des US-Giganten General Electric, Genworth Financial Inc. (NYSE: GNW), hat mit einigen Problemen zu kämpfen und deshalb ist der Kurs in den letzten beiden Jahren von $18 auf $2 eingebrochen. Kurz vor der Finanzkrise hatte er sogar einmal bei $37 gestanden, doch das ist Geschichte. Ich hatte GNW hier im Blog Anfang März vorgestellt und bin der Frage nachgegangen, ob es sich um ein Schnäppchen oder eine Value Trap handelt. Und habe eine erste Investition zu €1,72 getätigt.

Der Grund war, dass GNWs Buchwert über $30 je Aktie beträgt und der Aktienkurs verglichen hiermit ein Witz ist. Auf der Gegenseite ist zu vermerken, dass in GNWs Geschäften der Wurm drin ist. Nicht nur bei den klassischen Lebensversicherungen, deren Vertrieb man ausgesetzt hat, weil sie sich so gar nicht mehr rechne(te)n aufgrund der anhaltenden Niedrigzinsphase, sondern viel mehr bei den Long Term Care-Produkten, also langlaufenden Pflegeversicherungen. Diese LTCs bereiten nicht nur Genworth Financial Sorgen, sondern der gesamten Branche, denn die Leute werden immer älter und die Behandlungen immer teurer. GNW selbst hatte dann auch noch seine Policen falsch kalkuliert und ist ist erst nach längerer Zeit auf den Rechenfehler aufmerksam geworden. Die auf dieses Basis abgeschlossenen Policen muss man aber dennoch erfüllen und die bereiten weiterhin und zunehmend Kopfschmerzen. So starke, dass im dritten Quartal eine erneute heftige Abschreibung hierfür fällig war. Nachdem man 2014 bereits $698 Mio. abgeschrieben hatte, folgten nun noch einmal $475 Mio. Und die Sorgen der Anleger sind, dass dies nicht die letzten Abschreibungen auf dieses Geschäft gewesen sein dürften. Und hier liegt der Hund begraben...

 Genworth Financial Inc. (Quelle: finanzen.net) 

Wie werthaltig ist der ausgewiesene Buchwert wirklich, wenn man ständig damit rechnen muss, dass dieser durch Abschreibungen zusammengeschrumpft wird? Denn Genworth Financial verdient im operativen Geschäft nicht genug, um derart hohe Abschreibungen zu kompensieren.

Nun, zwischen einem Aktienkurs von unter $5 und einem Buchwert von über $30 ist schon noch eine ganze Menge Luft. Und man darf auch nicht vergessen, dass die meisten dieser kritischen LTC-Policen aus Mitte der 1990er Jahre stammen und der betreffende Personenkreis immer kleiner wird, einfach durch den natürlichen Lauf des Lebens.

Also selbst wenn GNW den Wert seines LTC-Business irgendwann noch einmal heruntersetzen muss, ist dies keine endlose Todesspirale, sondern ein überschaubares Problem. Und bisher hat das GNW-Management auch immer den Eindruck vermittelt, die Probleme seien zwar nicht klein, aber beherrschbar - und dass man sie beherzt angehe.

Umso unverständlicher ist für mich, dass man sich für nur $5,43 je Aktie in die Arme eines chinesischen Versicherungskonzern flüchten will. Sicherlich, Oceanwide Holdings bringt auch frische Finanzmittel in GNWs Geschäft ein, das dort sehr willkommen sind, aber eine Lösung dieser kurzfristigen Liquiditätssorgen rechtfertigen doch keine Verschleudern der Zukunft!

»Für augenblicklichen Gewinn verkaufe ich die Zukunft nicht.«
(Werner von Siemens)

Ich halte das Angebot der Chinesen für völlig unangemessen. Und dass das GNW-Management dieses auch noch zur Annahme empfiehlt, ist schlicht unglaublich. Vielleicht ist dies auch dem Umstand geschuldet, dass das GNW-Management bei diesem Deal an Bord bleiben soll - vermutlich ein nicht zu unterschätzender Aspekt in dieser Gemengelage.

Auch wenn ich glaube, dass man durchaus mit einigen größeren Investoren im Vorfeld der Offerte gesprochen hat, kann ich mir nicht vorstellen, dass viele Aktionäre dieses Angebot annehmen werden. Eine Mindestannahmequote hat Oceanwide nach meiner Kenntnis nicht vorausgesetzt und daher könnte es darauf hinauslaufen, dass ein großer Freefloat bestehen bleibt.

Eine andere Überlegung ist, ob nicht jemand anderes eine Übernahme von Genworth Financial starten könnte. Denn zu GNW gehören auch börsennotierte Sahneschnittchen, wie Genworth Canada, an denen GNW noch rund 57% hält im Wert von rund $1,15 Mrd. Oder Genworth Australia, deren 52%-Anteil von Genworth aktuell gut $3 Mrd. wert ist. Nur diese beiden Anteile zusammen machen schon einen Wert je GNW-Aktie von $3,50 aus.

Meine Einschätzung
Die China-Offerte hat den Aktienkurs von Genworth Financial ziemlich unter Druck gesetzt und er hat um mehr als 15% nachgegeben. Vor allem wegen der erneuten Abschreibungen auf das LTC-Business und weil das Übernahmeangebot nur magere 4% Aufgeld auf den Vortagesschlusskurs bot. Dabei stellt sich die Situation doch so dar, dass bis Mitte 2017 Oceanwide die Aktien zu $5,43 einsammeln will - also jede Aktie, die man heute kauft, in gewisser Weise nach unten gut abgesichert ist. Auf der anderen Seite ist es nicht unwahrscheinlich, dass auch andere Bieter, neben Versicherungen auch Finanzinvestoren, nun auf den Zug aufspringen könnten, um sich das Buchwert-Schnäppchen Genworth Financial unter den Nagel zu reißen. Ich habe daher die heutigen Ausverkaufskurse unter €4 nochmals zum Nachkauf genutzt, und inzwischen meine Position verdoppelt. Ich glaube, hier geht noch mehr. Viel mehr...

Genworth Financial befindet sich als Turnaround-Spekulation auf meiner Empfehlungsliste und in meinem Depot.